Non fate ciò che dico, fate ciò che faccio. Potrebbe riassumersi così l'analisi del comportamento di molte banche e investitori istituzionali. Per rendersene conto basta ritornare con la mente al 26 agosto scorso. In quella data si è svolta un'asta di titoli di Stato, con la domanda che ha superato l'offerta. I BoT semestrali sono stati collocati con un rendimento medio ponderato dello 0,550%. Secondo Assiom, vuole dire un yield semplice al netto di tassazione e commissioni dello 0,08 per cento. Ebbene - si chiederà - cosa mostra questo fatto? La risposta è semplice: visto che gli acquirenti sono stati in maggior parte banche e istituzionali, ciò vuole dire che questi soggetti, spesso impegnati a distribuire ottimismo (pur con le debite riserve) sui rally dei mercati, preferiscono parcheggiare la loro liquidità a breve in investimenti con rendimenti vicino allo zero.

«In effetti - dice Alberto Drusiani, esperto obbligazionario di Albertini Syz - il messaggio di ottimismo sui mercati è arrivato con chiarezza. Però, tutta questa sicurezza sull'equity evidentemente non c'è. Gli istituzionali, che ovviamente sono già esposti sull'azionario, preferiscono diversificare». Si potrebbe obiettare che l'attuale forte inclinazione della curva dei tassi, sia negli Usa sia in Europa, segnala i timori della ripresa dell'inflazione e quindi, indirettamente, presuppone la ripresa dell'economia. Insomma, le condizioni per proseguire nella salita dei mercati ci sarebbero. Anche in questo caso, però, bisogna fare attenzione. Le obbligazioni a lunga durata scontano sì il surriscaldamento dei prezzi che, tuttavia, sembra essere più conseguenza dell'enorme liquidità immessa dalla banche centrali, piuttosto che di una vera ripresa dell'economia reale. Come dire, insomma, che passato l'effetto "ondata di liquidità" sul mercato, se l'economia non riparte i corsi azionari potrebbero risentirne.

Il rally di banche e istituzioni finanziarie
Un altro aspetto interessante da valutare, peraltro già indicato da questo questo foglio elettronico, è il balzo di molti istituti finanziari dai minimi di marzo. Basta ricordare il caso Aig che è cresciuta più del 614% negli ultimi 6 mesi, raggiungendo quota 50 dollari (dai 7 dollari toccati in marzo). È ben vero che si tratta di una quotazione sempre molto al di sotto di quelle prima del crollo: l'8 settembre 2008 Aig viaggiava sui 455 dollari. Tuttavia il carburante che ha spinto il titolo di recente non è stato poco. Proprio nello scorso agosto c'è stata un'accelerazione dell'innamoramento degli investitori per Aig: il 3 dello scorso mese il titolo è salito del 3,5% sulla notizia della nomina del nuovo ceo Robert Benmosche, al posto di Ed Liddy. Poi, è balzato del 63% sui rumors che il colosso assicurativo sarebbe tornato all'utile (5 agosto); una notizia confermata (per la felicità dei soliti insider) il 7 agosto, quando Aig ha pubblicato i conti del secondo trimestre: profitti netti a 1,8 miliardi e titolo che guadagna un altro 20,5%. Cui si aggiunge un altro salto in alto: il 20 agosto, dopo le parole di Benmoshe sulle buone possibilità di restituire gli 80 miliardi di dollari ricevuti dal governo, le azioni crescono del 21 per cento. Si tratta di un rally "sensato"? Indubbiamente, la trimestrale è l'indizio di una ripresa del business; cui deve aggiungersi il fatto che, con lo stato come azionista, il futuro di Aig è meno a rischio. Tuttavia, molti a Wall Street sottolineano che l'azienda ha ancora problemi. Solo due giorni fa Benmosche, tramite il Wall Street Journal, ha inviato un ramoscello di ulivo al grande vecchio della compagnia: Hank Greenberg. Quello stesso Greenberg con cui il gruppo assicurativo ha in piedi due cause per avere ricevuto compensi troppo elevati. E che si è sempre detto contrario alla cessione di asset del gruppo per fare cassa. Una strategia, quest'ultima, che invece Benmosche dice di voler perseguire con forza. Il tentativo di "riconciliazione" con Greenberg è un segnale che, i maligni, hanno interpretato come debolezza, soprattutto rispetto al piano di dismissioni.

Rotazione settoriale o fuga dalla Borsa?
L'idea che ha preso piede, e non solo nei confronti di Aig, è che i titoli finanziari siano stati colpiti da un'ondata speculativa. Un massa ingente di liquidità che cercava un qualche ritorno. Ora che l'ha trovato, è naturale che il fiume di soldi si indirizzi verso altri lidi. Dove? «Il comparto farmaceutico, l'energia e i consumi di base - risponde Mike O'Rourke, di Btig - hanno sottoperformato». Questi settori entreranno nel mirino degli investitori «dando vita non a una correzione - dice O'Rourke - bensì a un movimento laterale». L'idea, tuttavia, non convince tutti. «Se gli operatori vanno long sui comparti difensivi - sottolinea John Kosar, di Asbury Research - significa che non sono così sicuri della tanto decantata ripresa economica. Molti money manager hanno investito per cogliere il momento e non perché credono nella Borsa. Il rischio è che, ad un certo punto, gran parte di loro scelga di uscire, contemporaneamente».
Corsi e ricorsi storici
Le statitische, si sa, sono fatte per essere smentite. La recessione che stiamo vivendo ne è la prova lampante: i sistemi stocastici, basati su serie storiche, non hanno previsto alcunché. Tuttavia, vale la pena di ricordare che solo nel 1982 il buon andamento dei listini in agosto è proseguito in settembre. E soltanto in un altro anno, «nel 1972 - dice Nick Kalivas, di Mf Global Research-, dopo un rimbalzo del 4%, l'S&P500 è salito anche nel mese successivo». Un dato, insomma, che invita alla riflessione. Ed Yardeni la pensa diversamente. Secondo l'esperto, infatti, al di là dei dati storici ci sono alcuni elementi che danno forza al rally iniziato a marzo. Quali? In primis la Federal reserve che, mantenendo i tassi sullo zero, sostiene di fatto la liquidità; poi, l'iniezione di liquidità della Fed e delle altre banche centrali che hanno "monetizzato" più di metà del deficit federale Usa solo in questo anno; infine la Cina che, preoccupata di sostenere la domanda interna a fronte del calo di quella proveniente dall'America, proseguirà nella sua politica monetaria e fiscale espansiva.

La Cina vera locomotiva?
Già, la Cina. Non tutti gli esperti sono daccordo con la tesi di Yardeni rispetto al paese del Dragone. Lo scoppio della bolla di Shangai, infatti, ha convinto il governo di Pechino a preparare delle misure restrittive sull'emissione del credito facile, in particolare rispetto ai bond subordinati e a quelli ibridi. Il motivo? Nonostante, nel primo semestre dell'anno, la liquidità immessa nel sistema sia aumentata (e di molto) il loan deposit ratio (rapporto tra prestiti e depositi) è rimasto pressoché stabile al 66%. Un chiaro segno che il "denaro frusciante" è stato usato, più che per finanziare le imprese, per realizzare rischiosi investimenti a leva nel mercato azionario e nella speculazione immobiliare. Così Pechino ha voluto correre ai ripari. La stretta , però, rischia di rallentare la crescita economica del Paese. Se così fosse, anche solo in parte, la tanto decantata spinta del Far East all'economia mondiale potrebbe rivelarsi una chimera.

  Report riservato ai gestori: come posizionarsi in autunno

01 Settembre 2009 22:11 SIENA - di *Antonio Cesarano

*Questo documento e' stato preparato da Antonio Cesarano, Head of Market Strategy di MPS Capital Services

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Proviamo a sintetizzare le principali "anomalie" che vengono riscontrate:

- perché mai i tassi governativi (soprattutto in area Euro) scendono ed i corporate spread si assestano e non continuano a restringersi pur in un contesto di borse che nel frattempo sono salite;

- perché mai le principali materie prime (in modo particolare il petrolio) continuano a rimanere elevate anche se nel frattempo l’indice dei noli ha registrato un marcato calo (-30% circa nel solo mese di agosto).

L’interrogativo è diventato sempre più frequente fino a che lo stesso FT ha pubblicato un articolo dal titolo "Questions over strength of recovery" in cui è contenuta una rapida carrellata delle principali argomentazioni addotte:

- il mercato azionario sconta una ripresa a V mentre invece quello obbligazionario teme che il miglioramento segnalato da diversi indicatori sia temporaneo, essendo troppo legato ad incentivi statali;

- il mercato azionario è risalito in buona misura su ricoperture di posizioni speculative corte: non a caso tra i titoli con performance migliori nel listino Usa furano quelli (ad es. AIG, Fannie Mae, Freddie Mac, Citigroup) sui quali erano aumentate in modo rilevanti le posizioni corte;

- il mercato obbligazionario starebbe anticipando la stagionalità settembre-ottobre, storicamente sfavorevole al mercato azionario;

- il mercato dei corporate bond avrebbe già corso molto e pertanto gli investitori starebbero preferendo spostarsi nuovamente sui bond governativi;
l’elevata liquidità in circolazione in cerca di investimenti profittevoli sta portando paradossalmente in rialzo i prezzi sia dei bond sia del mercato azionario.

Questa rapida sintesi contenuta in modo più esteso nell’articolo citato recante diverse citazioni di trader e gestori, aiuta ad avere un quadro più articolato e completo di come gli operatori cercano di interpretare gli andamenti che essi stessi in aggregato producono.

Proviamo allora a fornire una ricostruzione del quadro attuale. Procediamo in questo modo:

1) innanzitutto una breve analisi delle informazioni dai fondamentali,
2) una rapida carrellata di come sono posizionati i gestori mondiali;
3) infine il tentativo di proiezione in avanti.

Indichiamo i singoli punti in modo che, chi non fosse interessato può andare direttamente al punto di maggior interesse. La parte macro e quella inerente il posizionamento degli operatori è descritta in corsivo.

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1) Quadro macro

Il quadro macro è indubbiamente migliorato, complici soprattutto gli effetti dei piani governativi implementati un pò in tutte le aree del mondo.
Cronologicamente è partita per prima la Cina con un piano da circa 600Mld$ approvato a novembre 2008 ed implementato già nel primo semestre con l’appoggio rilevante anche del fortissimo incremento dei prestiti delle banche domestiche. Le autorità cinesi però, nel corso dell’estate hanno progressivamente irrigidito i toni delle dichiarazioni e dei provvedimenti per evitare un surriscaldamento eccessivo degli investimenti, richiamando le banche al rispetto di requisiti patrimoniali più stringenti fino a porre in essere manovre per ridurre l’eccesso di capacità produttiva in alcuni settori chiave come quello dell’acciaio e del cemento.

La sintesi è stata l’emblematico linvito del premier Wen Jabao a non essere ciecamente ottimisti. L’effetto sulle borse locali (quelle cioè cui possono avere accesso solo gli investitori cinesi) è stato immediato: nel mese di agosto i listini sono scesi di circa il 25%. Inoltre dalla fine del 2008 e per tutto il primo semestre 2009 le autorità cinesi hanno deciso di porre in essere una corposa politica di incremento delle scorte di importanti materie prime, tra cui il petrolio ed il rame, approfittando dei prezzi da saldo che la crisi aveva prodotto. In questo senso spingono a pensare i dati relativi alle scorte sul solo mercato di Shangai che recentemente hanno evidenziato una ripresa della politica di riaccumulo, con le scorte di alluminio sul mercato di Shangai addirittura ai massimi storici.

Può sembrare paradossale che le stesse autorità governative promotrici del piano di stimolo, siano poi le stesse a gettare acqua sul fuoco per frenare gli effetti delle loro stesse manovre. In realtà i timori cinesi sono meglio comprensibili se si pensa che:

1) una parte della liquidità immessa nel sistema è verosimilmente stata investita in asset immobiliari e finanziari gonfiandoli in modo eccessivo rispetto alla reale domanda. Uno dei principali esponenti dell’agenzia di ricerca del paese (Development and Research Center) ha stimato che nei primi 5 mesi del 2009 circa 170Mld$ sono finiti sul mercato azionario. Le autorità cinesi pertanto stanno cercando probabilmente di contenere i rischi di una bolla;

2) il prossimo 1 ottobre saranno tenuti i festeggiamenti per il 60° anniversario della fondazione della Repubblica popolare cinese e probabilmente le autorità del paese cercano di contenere il rischio di brusche correzioni dei mercati. In altri termini, meglio prevenire che essere costretti ad intervenire proprio quando si accendono i riflettori mondiali in occasione della citata ricorrenza.

Gli Usa hanno approvato a febbraio il piano di supporto all’economia da 787Mld$. Il piano originariamente prevedeva pagamenti una tantum ai consumatori. In altri termini si lasciava ai consumatori libertà di scelta su come spendere i fondi ricevuti. Il risultato è stato un marcato aumento del tasso di risparmio. I consumatori Usa infatti, hanno preferito risparmiare quasi tutti i fondi ricevuti verosimilmente per far fronte all’enorme mole di debiti. Nel secondo semestre l’amministrazione Obama ha provato allora a cambiare strategia, decidendo di incentivare singole voci di spesa. 3 Mld$ del piano sono stati così dirottati verso il piano di rottamazione auto ed il successo è stato formidabile: in poche settimane i fondi sono andati esauriti.

E’ probabile che al rientro dalle vacanze il Congresso decida di rimodulare ulteriormente il piano: meno fondi concessi con discrezionalità sulla spesa e più incentivi specifici. Così ad esempio potrebbe accadere per il settore immobiliare. Al momento vi sono incentivi per l’acquisto della prima casa pari a 8000$ sotto forma di credito di imposta. L’importo potrebbe essere portato a 15.000$ estendendo i potenziali beneficiari anche agli acquirenti di seconda casa.

L’area Euro in parte si è agganciata al piano cinese. L’economia tedesca è quella che ne ha tratto maggior beneficio attraverso le esportazioni soprattutto di beni durevoli. L’elevato contenuto tecnologico di impianti e macchinari tedeschi rappresenta infatti un elemento di elevato vantaggio competitivo sui mercati asiatici. Nel secondo semestre potrebbero essere più evidenti gli effetti del piano tedesco da 80Mld€ approvato in due tranche tra la fine del 2008 e gli inizi del 2009.

In prospettiva emergono due opposti atteggiamenti da parte dei diversi paesi europei: chi (si veda il caso di Spagna e Francia) non è in periodo elettorale sta cominciando a far emergere l’intenzione di rialzo delle tasse. E’ quanto si sta discutendo in questi giorni in Spagna, in vista della definizione della manovra finanziaria d’autunno: le ipotesi contemplano un aumento dell’Irpef sui redditi più elevati oltre che un incremento dell’Iva.

Chi invece è prossime alle scadenze elettorali come nel caso tedesco (elezioni il prossimo 27 settembre) potrebbe invece indirizzarsi in senso opposto. In Germania ad esempio i 5Mld€ di dotazione del fondo per la rottamazione auto potrebbe esaurirsi nel giro di 15 giorni, con possibilità di proroga almeno parziale. Inoltre c’è chi ipotizza un taglio dell’Iva, annullando in parte o in toto l’incremento entrato in vigore ad inizio 2007.

Con riferimento al Giappone, la recente schiacciante vittoria dei democratici nelle elezioni per i rappresentanti della Camera Bassa, porterebbe a pensare (stando almeno alle intenzioni dichiarate in campagna elettorale) a manovre finalizzate al rilancio della domanda interna tra cui: circa 2500€ annui per ogni figlio, scuole superiori gratis, azzeramento pedaggi autostradali, meno tasse sulla benzina e per le piccole imprese, divieto di lavoro temporaneo nel settore manifatturiero.

In sintesi: i piani dei governi rimangono ancora indispensabili per supportare l’economia globale. Entro fine anno alcuni piani potrebbero essere rimodulati (caso Usa) per accelerarne l’efficacia, qualche altro potrebbe essere frenato nei suoi effetti eccessivi (caso Cina). Altri paesi infine (vedi Giappone e Germania) potrebbero implementarne altri nuovi.

2) Posizionamento gestori mondiali

Osservando i dati forniti dai sondaggi di alcune banche Usa (nel nostro caso abbiamo preso in esame quello di BofA-Merrill Lynch) su un campione ampio di gestori mondiali, si può osservare come i gestori non credessero nel recupero di marzo che li ha colti in contropiede. In quel momento infatti erano fortemente sottopesati di azionario. Il movimento al rialzo li ha pertanto costretti ad una ricorsa violenta nel secondo trimestre con effetti notevoli sulle performance dei mercati azionari. Nel secondo semestre e fino ad oggi le posizioni sono state completamente ribaltate al punto che ad agosto i gestori dichiaravano posizioni in sovrappeso di azionario ai massimi dall’ottobre del 2007.

Nel primo semestre è stato fatto molto "uso" dei corporate bond in portafoglio, verosimilmente perché lo scetticismo di fondo sull’effettiva efficacia dei piani governativi spingeva verso asset sì più rischiosi (come i corporate appunto) ma non ancora verso quelli a massimo grado di rischio (le azioni). Nel mese di agosto la continuazione del rally azionario ha poco alla volta convinto a spingersi più decisamente verso le azioni. Il ragionamento alla base potrebbe essere così sintetizzato: i corporate bond sono stati utili nel momento in cui la fiducia sul recupero del’encomia era ancora tiepida.

I dati consuntivi hanno certificato però una fase di stabilizzazione che agli occhi degli operatori è apparsa come un’imminente ripresa a V, ed allora meglio rivolgersi direttamente al più performante mercato azionario. Di conseguenza si è assistito ad una fase di arresto del forte restringimento degli spread corporate dei mesi scorsi.

Un breve flash sul fronte della politica monetaria: al momento la discussione riguarda solo il se, come e quando verranno poste in essere manovre di fuoriuscita dalle forti immissioni di liquidità ma sul fronte tassi di riferimento la percezione è che almeno nei prossimi 6/9 mesi le acque dovrebbero rimanere tranquille. Ed anche se vi fossero manovre di rialzo tassi si tratterebbe di qualche timida schermaglia, dal momento che il sistema finanziario ed economico necessita ancora del forte supporto delle banche centrali e dei governi. Piuttosto potrebbero emergere manovre innovative ulteriori per stimolare l’immissione della liquidità nel circuito del credito.

La banca centrale svedese (Riksbank) a luglio ha aperto le danze su questo fronte, chiedendo alle banche del paese una remunerazione per i depositi che le banche detengono presso la Riksbank (tasso negativo pari a -0,25%) per disincentivare la pratica di mantenimento di fondi presso l’istituto centrale. Si tratta di una pratica ancora molto diffusa invece in area Euro e negli Usa. I depositi overnight presso la Bce (attualmente remunerati allo 0,25%) che erano scesi verso i 15Mld€ a metà luglio, sono ritornati in media pari a circa 180Mld€ dopo la storica immissione di liquidità ad un anno (la prima nella storia della Bce) da oltre 400Mld€ a fine giugno. Con riferimento alla Fed, la riserva in eccesso rispetto a quella obbligatoria detenuta dalle banche presso la Fed a fine agosto era pari a circa 800Mld$, un valore molto elevato se si pensa che tale variabile era pari a circa 2Mld$ prima del fallimento di Lehman.


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3) e quindi…?

Facendo un po’ una sintesi delle indicazioni fornite in precedenza su quadro macro e posizionamento degli operatori si arriva alle seguenti conclusioni:

- i programmi governativi e delle banche centrali hanno prodotto un effetto stabilizzatore dando l’impressione di un’imminente ripresa veloce dell’economia;

- gli operatori inizialmente scettici hanno seguito i segnali di miglioramento prima rivolgendosi al mercato dei corporate bond e poi spostandosi sulle più rischiose azioni, fino a presentare ad agosto un sovrappeso di azionario ai massimi da circa 2 anni;

- nel frattempo la liquidità parcheggiata presso le banche centrali, in particolare Fed e Bce, rimane su livelli molto elevati;

Una volta ricostruito lo status quo proviamo a spingerci ad immaginare il futuro prossimo venturo.

Uno sguardo rapido alla storia:

il bimestre settembre-ottobre presenta una stagionalità storicamente sfavorevole al mercato azionario mentre invece il terzo trimestre è tipicamente più favorevole ai bond. Le ragioni di questo andamento piuttosto frequente risiedono nel fatto che i gestori tendono ad essere più propensi al rischio nella prima parte dell’anno quando un eventuale errore di posizionamento di portafoglio può essere ancora corretto in tempo. Inoltre diverse banche Usa hanno un bilancio fiscale terminante a novembre. Pertanto eventuali operazioni di presa di profitto sugli asset più rischiosi vengono effettuati proprio nei due mesi prima della chiusura.

A favore dei bond governativi nel terzo trimestre giocano da un lato la citata minore propensione al rischio ed anche la consueta minore pressione dal lato dell’offerta. Quest’anno i tassi governativi stanno seguendo un percorso in linea con gli ultimi anni: fase di rialzo nel primo semestre (soprattutto secondo trimestre) con picco a giugno e successiva fase di discesa nella seconda parte dell’anno. Il tutto si è verificato malgrado un miglioramento notevole della percezione del quadro macro e soprattutto nonostante il contestuale recupero del mercato azionario. Il mondo corporate invece ad agosto, come già segnalato, ha segnato una battuta di arresto in termini di spread. Ad inizio commento abbiamo segnalato le principali spiegazioni addotte a questo fenomeno.

L’impressione è che gli operatori cerchino da un lato di approfittare del forte rally azionario e dal’altro di bilanciare il rischio con i più sicuri bond governativi. Tutto ciò che sta nel mezzo (i corporate bond appunto) veine temporaneamente trascurato, senza arrivare per ora a vere e proprie vendite nette dal momento che la percezione sullo stato di salute dell’economia sta comunque migliorando.

I mesi di settembre ed ottobre si presentano al momento come quelli in cui maggiormente si colloca la possibilità di eventuali prese di profitto sul mercato azionario, anche in considerazione della forte pressione esercitata dalle autorità cinesi per scongiurare a tutti i costi un rischio bolla, cercando di pilotare il calo dei listini azionari interni ed indirettamente influenzando in parte anche quelli internazionali.

Sullo sfondo per fine anno occorre tenere in considerazione la possibilità di ulteriori piani di supporto alla crescita o la rimodulazione di quelli attuali, contribuendo pertanto a mantenere un clima in cui la percezione di miglioramento del quadro potrebbe prevalere. I rischi maggiori al momento sembrano collocarsi piuttosto verso la metà del prossimo anno quando verrà il momento cruciale per banche centrali e governi, ossia decidere se e come rientrare dai piani implementati cercando di evitare mosse affrettate pena una ricaduta, ed allo stesso tempo evitare spinte inflattive generate dall’enorme mole di liquidità.

In ogni caso sul fronte tassi governativi nel corso del primo semestre del prossimo anno e forse già a partire da fine 2009, potrebbero cominciare ad aumentare le spinte al rialzo soprattutto sulla parte a lungo termine. Se infatti le manovre continueranno ad avere effetto, allora aumenteranno le aspettative di inflazione. Se viceversa il clima dovesse diventare meno ottimista aumenterebbe l’aspettativa di ulteriori corposi piani governativi alimentati da ulteriori corpose emissioni, tenendo anche in questo caso sotto pressione il comparto (alias nuovamente tassi al rialzo).

Inoltre non va trascurato il rischio che le aspettative di inflazione (e quindi l’andamento dei tassi a lungo termine governativi) vengano ancora guidate non tanto da considerazione inerenti la domanda, quanto piuttosto dalla variabile energetica, dove rimane ancora elevata l’influenza della componente finanziaria, che potrebbe temporaneamente essere limitata laddove la commissione Usa sui mercati delle commodity dovesse adottare provvedimenti volti a contenere le posizioni speculative.

Il tema dell’andamento dei tassi di mercato sarà ancora molto importante per i governi dei principali paesi che verosimilmente dovranno ancora sostenere per diversi mesi l’economia a fronte di un sensibile incremento della spesa pubblica e quindi delle emissioni.

Le prime indicazioni in questa direzione le avremo dopo l’esito delle elezioni tedesche del 27 settembre, quando il nuovo governo sarà probabilmente chiamato ad implementare un secondo round di manovre con eventuali ripercussioni in termini di politiche di emissioni in ottica 2010.

Infine un breve riferimento al tema andamento dicotomico tra indice dei noli ed andamento delle materie prime. Il calo dei noli testimonia il fatto che globalmente il commercio mondiale si sta contraendo. Il rialzo delle materie prime a ben vedere si concentra su quelle più rappresentative per ogni comparto. Questo è il caso del petrolio per gli energetici, il rame per gli industriali, lo zucchero per le c.d. soft e l'oro per i preziosi.

Si tratta probabilmente del riflesso di una crescente presenza della componente finanziaria sui mercati delle commodity, in particolare dei c.d. index funds (soprattutto fondi pensione, fondi sovrani ed Etf, questi ultimi acquistati da tutti i principli gestori mondiali) il cui obiettivo è quello di replicare indici di commodity per beneficiare dell'eventuale rialzo in chiave di performance di portafoglio, difesa dal rischio inflazione (soprattutto fondi pensione) e dal rischio deprezzamento dollaro (soprattutto fondi sovrani).

I "replicanti" tendono pertanto ad acquistare solo le commodity principali. La conseguenza è evidente in alcuni casi come quello del gas naturale in forte calo malgrado il rialzo del gregggio, o ancora se si osserva la netta sottoperformance dell'alluminio rispetto al rame.

In estrema sintesi la dicotomia tra le indicazioni del Baltic Dry Index (prezzo noli navi) e andamento materie prime potrebbe avere come spiegazione il maggior peso della componente finanziaria come fulcro dell'andamento dei prezzi nel mercato delle materie prime rispetto alla percezione dello stato della domanda.

  Il mercato azionario è troppo ottimista?

September 1st, 2009 - di WP Greet Box

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Pare ormai acquisito che la Grande Recessione stia volgendo al termine, almeno sul piano delle variazioni del Pil, mentre l’andamento dell’occupazione sembra destinato a restare depresso almeno fino alla seconda metà del 2010. Circostanza che solleva perplessità riguardo la sostenibilità della ripresa nella perdurante assenza del consumatore americano, che deve prioritariamente preoccuparsi di ridurre il proprio indebitamento e non perdere il lavoro, o trovarne uno nuovo, in caso sia disoccupato. Tra gli analisti restano tuttavia significative divergenze riguardo il vigore della ripresa in atto e la sua auto-sostenibilità, al netto dell’impulso fiscale.

Si discute della conformazione della ripresa: a forma di L, cioè stabilizzata su livelli di attività depressi? Oppure di W, cioè un tentativo di ripresa a cui fa seguito una vera e propria ricaduta, ad esempio per effetto dell’attuazione troppo anticipata di “strategie di uscita” dal sostegno fiscale e monetario all’economia? Sembra ormai definitivamente accantonata l’ipotesi di una ripresa a forma di V, cioè di un rimbalzo violento dell’attività, fino a recuperare più o meno rapidamente le condizioni precedenti l’inizio della crisi.

Negl Stati Uniti, epicentro della crisi e punto di riferimento per l’evoluzione della congiuntura, l’adozione di misure di stimolo ai consumi, come il programma di rottamazione dei veicoli più vecchi ed inquinanti, con erogazione di un importo a fondo perduto a favore degli acquirenti, appare destinato soprattutto a drenare domanda dal futuro, anticipando decisioni di spesa, come sembra evidenziarsi anche dai primi deboli dati di acquisti di autoveicoli in questo mese, dopo la scadenza del programma pubblico. Peraltro questo stimolo ha beneficiato in misura determinante i costruttori non statunitensi.

Per l’autunno già si prospettano programmi analoghi per gli elettrodomestici, mentre il Congresso potrebbe prorogare ed estendere il contributo a fondo perduto di 8000 dollari a favore degli acquirenti di prima casa, destinato a scadere il prossimo 30 novembre, e che sta determinando robusti flussi di domanda, che contribuiranno a determinare un rimbalzo del Pil nel terzo trimestre e forse nel quarto.

La domanda che tutti si pongono è relativa alla capacità dell’economia statunitense di sostenersi autonomamente quando la spesa pubblica e le agevolazioni fiscali verranno meno. La seconda stima del Pil del secondo trimestre, negativo per l’1 per cento annualizzato, mostra un contributo determinante dei consumi governativi, a fronte di marcata contrazione dell’investimento e di consumi privati ancora in flessione, sia pur attenuata rispetto al primo trimestre.

A differenza di quanto accade nell’economia reale, in quella finanziaria è per contro in atto da ormai un semestre un movimento di ripresa a V, testimoniato da un recupero degli indici dell’ordine del 50 per cento dai minimi. E’ quindi interessante confrontare l’andamento storico dell’economia reale nel momento di un recupero degli indici azionari di questa entità. Lo ha fatto, riguardo gli Stati Uniti, l’economista David Rosenberg, ex Merrill Lynch ed oggi strategist dell’asset manager canadese Gluskin Sheff, ed il risultato è sorprendente.

Ad esempio, storicamente un recupero delle borse del 50 per cento si è verificato in presenza di un’espansione media del Pil del 4,5 per cento, con una occupazione in crescita di 850.000 unità, un indice ISM manifatturiero in confortante espansione al livello di 56,2, profitti aziendali in ripresa del 12 per cento, credito bancario in ascesa del 5 per cento. Oggi, a fronte di un aumento degli indici azionari del 50 per cento, abbiamo Pil, occupazione, e profitti aziendali che stanno tentando di trovare un minimo di ciclo; un indice ISM a malapena tornato al livello di 50, che indica stazionarietà dei livelli di attività; ed il credito bancario ancora in condizioni restrittive.

A livello di mercato azionario, inoltre, occorre segnalare che il rally di Wall Street è avvenuto con un andamento decrescente dei volumi scambiati, che cinque società in condizioni precarie e presenza pubblica determinante nel capitale (AIG, Freddie Mac, Fannie Mae, Citigroup e Bank of America) rappresentano circa un terzo del volume di scambi giornalieri e che, secondo alcune stime, il 70 per cento degli scambi azionari implica un ordine di acquisto o vendita generato da società attive negli ordini elettronici ad alta frequenza, da tempo sotto i riflettori dei regolatori per ipotizzate violazioni delle condizioni di parità di trattamento tra investitori nell’accesso alle negoziazioni.

I forti recuperi dei corsi azionari si sono inoltre verificati non in presenza di una ritrovata redditività, bensì di risultati “meno peggiori” delle attese, e multipli quali il rapporto prezzo/utili appaiono costosi secondo qualsiasi standard, oltre che significativamente superiori ai livelli tipici delle fasi di ripresa. Caratteristica degli annunci sui conti trimestrali aziendali è il forte taglio dei costi di struttura (spese amministrative, commerciali, per il personale) come determinante della tenuta o del miglioramento degli utili, a fronte di andamenti ancora negativi del fatturato.

Come si nota, vi sono sufficienti elementi di cautela rispetto all’investimento azionario, anche se il pervasivo supporto pubblico, l’abbondante liquidità e l’apparente miglioramento dei livelli di attività potrebbero permettere al mercato di proseguire nel breve termine il movimento di recupero o di non subire correzioni violente. L’incognita maggiore è quella relativa al mercato azionario cinese, che si trova in condizioni di sopravvalutazione molto marcata, e che ha iniziato un ribasso piuttosto accentuato sui timori di strette monetarie ed amministrative al credito ed ai flussi finanziari speculativi, elementi che potrebbero far venire meno la trazione sulla crescita globale finora esercitata dalla Cina.
 

  Come investono Paperino e Gastone in tempi di crisi

07 Settembre 2009 04:22 MILANO - di *Alessandro Fugnoli

Alessandro Fugnoli, strategist di Abaxbank

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Dal 9 marzo a oggi (da 666 di indice a 999) Gastone ha guadagnato 30 punti base al giorno (in media, naturalmente). In tutto ne ha guadagnati 5000 (ovvero il 50 per cento). Paperino, dal canto suo, ha guadagnato in tutto 6 punti base e mezzo (lo 0.065 per cento) e non osiamo immaginare quale sia il rendimento effettivo dopo avere pagato commissioni e spese per i due rinnovi dei trimestrali.
Ai tassi attuali Paperino raggiungerà la performance di Gastone nel 2393. I trimestrali rendono infatti 13 punti base all’anno e occorrono quindi 384 anni per produrre 5000 punti base (non abbiamo conteggiato gli interessi composti, che saranno comunque meno delle spese e commissioni per i 1536 rinnovi, quattro all’anno).

E’ comunque difficile prevedere con precisione dove sarà l’S&P 500 nel 2393. Del resto, 384 anni sono tanti, sono il tempo passato dal 1625 ad oggi. Significativamente, fu esattamente nel 1625 che nella punta sud di Manhattan fu fondata Nieuw Amsterdam. Per difenderla da Irochesi e Lenope 28 anni più tardi fu edificata una palizzata nell’attuale Wall Street. Paperino sa fare di conto. E’ imbarazzato, preoccupato, un po’ invidioso e teme il giudizio dei nipoti. Ragazzi, dice loro, non può andare avanti così.

Fare il 50 per cento quando ci sono ancora 300mila nuovi disoccupati al mese, quando centinaia di banche devono ancora fallire (stime del Fdic) e con consumi e investimenti stagnanti (vanno bene solo scorte ed esportazioni) è quasi immorale.

Paperino legge molto, ritaglia articoli e interviste e riporta ai nipoti che il programma che incentiva gli acquisti di case scade il primo dicembre e che in generale l’effetto di stimolo del pacchetto fiscale di febbraio sta toccando il punto più alto e che, insomma, da qui in avanti stimolerà sempre di meno fino ad avere addirittura un effetto negativo dalla fine dell’anno prossimo.

Non bisogna poi parlare a Paperino del Cash for Clunkers. E’ finito, è finito, basta, influenzerà le statistiche ancora per un mese o due, ma la domanda è già tornata ai livelli che hanno preceduto questa follia. Paperino è particolarmente infuriato con il Cash for Clunkers perché il suo catorcio non è stato ammesso al programma perché risale agli anni Trenta ed è quindi considerata auto storica. Il Cash for Clunkers si è fermato infatti alle auto prodotte nel 1984. Anche in Germania, del resto, gli incentivi alla rottamazione, che vanno avanti da molti mesi e hanno fatto miracoli, stanno per finire.

Questa mattina Paperino ha trovato grande conforto nella nota giornaliera di Goldman Sachs. L’ha stampata subito, l’ha ingrandita e l’ha appesa alla bacheca all’ingresso. C’è un paragone con la ripresa da scorte del 2002. Il mercato dette vita a un bear market rally che però finì addirittura prima del picco della produzione. In altre parole, i dati positivi a un certo punto cessarono di avere effetto sull’azionario, che anzi prese a scendere fino alla grande svolta della primavera 2003.

Gastone, dal canto suo, non è molto preoccupato, ma ha cominciato a seguire con più attenzione il quadro macro. Non è iperottimista come Bruce Kasman e tutti quelli di JP Morgan e sa che i paesi che hanno accelerato di più negli ultimi quattro-cinque mesi, Cina e Asia in generale, ora stanno crescendo più lentamente. Pensa però che in Europa e in America ci sia ancora parecchia spinta propulsiva da ricostituzione di scorte. Non bastano certo un paio di mesi di produzione più forte per compensare lo svuotamento dei magazzini da ottobre a giugno.

Gastone, che ha cambiato la sua seconda macchina a condizioni favolose grazie agli incentivi, è rimasto colpito dalle stime dei concessionari sulla domanda strutturale, salita secondo loro dai 9 milioni annui dell’inverno e primavera scorsi ai 10.5 attuali (cui vanno aggiunti una tantum i 700mila veicoli del Cash for Clunkers) e destinata a portarsi a 11 l’anno prossimo e a risalire gradualmente a 13-14 entro il 2013. Stime, si dirà, e per di più con l’autorevolezza dei venditori di auto. Intanto, però, i loro piazzali sono vuoti, mentre i compratori, anche dopo la fine degli incentivi, non sono calati.

Paperino ha girato a Gastone la nota di Goldman Sachs con qualche confusa annotazione, tipo per voi è finita, ora scende tutto, vedrai. Gastone l’ha letta fino in fondo, ha apprezzato l’osservazione che le valutazioni azionarie, pur non essendo particolarmente basse, non sono elevate come erano ancora all’inizio del 2002 e ancora di più quella che la crescita della produzione, a livello globale, resterà molto buona almeno per due tre mesi ancora e che comunque manterrà segno positivo anche più avanti.

Per scrupolo Gastone ha anche preso la carta di credito e ha speso 5 dollari per farsi mandare dal NBER l’ultimo paper di Martin Feldstein. Gastone lo considera il più autorevole tra i pessimisti, più dei nuovonormalisti di Pimco (sempre interessanti, ma un po’ concettuali), più di Roubini (negli ultimi tempi erratico) e più dell’orsismo oltranzista di un Rosenberg (che comunque indica in 800 e non più in 600 un livello corretto per l’S&P 500) o di un Albert Edwards.

Ebbene Feldstein, pur senza mai cadere nell’ottimismo, esclude con decisione uno scenario da Grande Depressione, la possibilità cioè che dopo la ripresa in corso si riprecipiti in un drammatico circolo vizioso. Feldstein si mantiene molto critico su un’exit strategy fiscale basata su un aumento delle tasse, ma si tratta di un ragionamento a medio termine.

Alla fine Gastone decide che finché i dati macro si manterranno buoni come sono adesso non cambierà molto della sua strategia. Certo, è settembre, il mercato ha le sue tradizioni e superstizioni e per qualche settimana spirerà un leggero vento contrario. Gastone venderà qualche call e si ripromette di utilizzare il ricavato per comprare call su prezzi d’esercizio più bassi nel caso il mercato voglia scendere sul serio. Continua infatti a pensare che sia possibile entro fine anno vedere nuovi massimi, anche se non spettacolari. Su quei massimi si ripromette di alleggerire con più impegno.

Al momento il 2010 non si prospetta in nessun modo come un anno funesto. Ci sarà crescita, anche se più lenta di quella che vediamo in questo momento. Se ci si riavvicinerà pericolosamente alla crescita zero si rimetterà mano agli stimoli, più monetari che fiscali. Non saranno stimoli enormi, ma saranno comunque preziosi e molto probabilmente sufficienti a evitare ricadute.
I mercati penseranno però al peggio, almeno per qualche momento, e per questo sarà bene avere a disposizione una riserva di liquidità (da creare a fine anno) per rientrare a livelli più bassi.

Quanto a Paperino, Gastone gli dà un consiglio. Comprati almeno dei bond bancari (garantiti ufficialmente o implicitamente) e dei corporate di buona qualità. Certo, i tassi dei tuoi T-Bill saliranno, ma resteranno comunque estremamente bassi ancora a lungo. Oggi tutti parlano di exit strategy, ma lo fanno soprattutto per rassicurare i mercati e potere in realtà mantenere i tassi bassi. Non aspettare il 2393.

  Si riparte: chi ha soldi può fare buoni affari, gli altri no

07 Settembre 2009 23:19 MILANO - di Giuseppe Turani

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Per chi avesse in mente di fare acquisti (acquisti importanti, case e aziende) si apre una sorta di finestra-opportunità di circa quindici mesi: da adesso fino alla fine del 2010. A questa conclusione si arriva leggendo gli ultimi report congiunturali. Il punto di svolta è rappresentato dal terzo trimestre in America (luglio-agosto-settembre). Secondo le previsioni più aggiornate questi 90 giorni (che stanno per finire) dovrebbero rappresentare il punto di svolta nella Grande Crisi che abbiamo attraversato.
Il Pil americano, infatti, in questo trimestre dovrebbe aumentare per la prima volta dall’inizio della recessione: si pensa addirittura del 3,4 per cento (dato trimestrale annualizzato). E questo fatto dovrebbe chiudere agli occhi di tutti la fase negativa dell’e¬conomia. Poiché gli Stati Uniti sono la maggior economia del mondo, è evidente che un risultato del genere (che sembra abbastanza certo) avrà un effetto importante sul clima generale.

E’ impressionante notare la sequenza degli eventi. Il primo trimestre 2009 si era chiuso in America con una caduta del Pil del 6,4 per cento (dato trimestrale annualizzato), il secondo aveva fatto segnare una diminuzione dell’1 per cento. Il terzo dovrebbe vedere l’America ritornare a una specie di boom, con una crescita del 3,4 per cento.

Naturalmente, non è tutto oro quello che luccica. Dietro questo risultato (se sarà proprio di queste clamorose dimensioni) ci sono tutti gli incentivi fiscali e di altra natura messi in campo dall’amministrazione Obama. Incentivi che andranno via esaurendosi. E infatti si prevede che già nel quarto trimestre la crescita si dimezzi. Poi nel 2010 si proseguirà con valori positivi del Pil, ma ovviamente di dimensioni più ridotte (intorno al 2 per cento). Poi, a partire dal 2011 non si parlerà più di crisi e di recessione.

Tutto questo, però, autorizzerà autorità e pubblico degli investitori e degli operatori a dichiarare ufficialmente chiusa la recessione. E il mondo degli affari potrà tornare a tessere la sua tela.

Come sempre, i primi a muoversi saranno i mercati finanziari. Nelle Borse l’emergenza può essere considerata finita e quindi potrà partire la riconquista delle posizioni (di prezzo) perse durante la recessione. Ma va anche detto che questo, per almeno quindici mesi, sarà il momento buono per chi vuole comprarsi qualche azienda. Dal 2011 in avanti i prezzi potrebbero tornare a essere molto elevati perché a quel punto il mondo dovrebbe essere tornato davvero "normale". Insomma, chi ha i soldi e intende muoversi, è meglio che lo faccia ora. Non si può escludere, quindi, di vedere molti passaggi di mano nei prossimi mesi. La geografia delle aziende e del potere economico, a livello internazionale, potrebbe anche cambiare significativamente.

Su questo punto occorre fare però una precisazione. La finestra-opportunità è aperta solo per chi è stato bravo e ha messo i soldi da parte. Non si potranno comprare aziende con i soldi delle banche, come si faceva prima della crisi. La mappa del potere economico, insomma, verrà ridisegnata nei prossimi quindici mesi, ma a ridisegnarla saranno quelli che hanno i soldi. Gli altri saranno invece ridisegnati.

Ragionamenti non molto dissimili riguardano il mercato immobiliare. Se è vero (è sempre stato così) che circa un anno dopo l’avvio di un boom di Borsa, arriva anche un boom immobiliare (perché la gente va a mettere lì parte dei guadagni fatti intorno ai listini), è abbastanza facile concludere che anche in questo caso i prossimi mesi saranno quelli buoni per chi ha i soldi e vuole comprare casa (o vuole semplicemente investire in immobili). Poi, dalla fine del 2010 in avanti i prezzi potrebbero tornare a salire, e anche molto in fretta.

Insomma, si riparte. Chi ha i soldi può fare buoni affari, gli altri no.
 

  Corporate America: tanto cash, occhio a fusioni ed acquisizioni

09 Settembre 2009 16:45 NEW YORK - di WSI

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Anche dopo il rally poderoso visto di recente, con $335 miliardi in contanti a disposizione, le principali aziende degli Stati Uniti potrebbero senza ombra di dubbio continuare a fare molta strada. Tra queste figurano...
Ora che la possibilita' di un crollo dei mercati e' divenuta piu' remota, gli investitori vorranno probabilmente sapere quali delle maggiori societa' inizieranno ad utilizzare i miliardi di dollari a disposizione per acquisizioni strategiche e maxi-fusioni.

Nei calcoli dei bilanci di tutte le blue chip, non sono stati presi in considerazione gli obblighi sul fronte del debito sia nel breve periodo che non. Si tratta di un calcolo basato solamente sui contanti e sugli investimenti a lungo termine.

Siccome si parla delle maggiori societa' al mondo, con quello che dovrebbe essere un bilancio credibile in tutti i casi, sono comprese anche le cifre che uniscono i crediti da riscuotere e le scorte, in modo da stabilire quali aziende potrebbero servirsi di risorse di capitale addizionali.

Tali cifre non tengono invece conto delle linee di credito inutilizzate e dei prodotti che potrebbero portare nelle casse ulteriori miliardi di dollari. Considerato il metodo di calcolo sopra citato, i numeri potrebbero discostarsi leggermente da quelli forniti dalle stesse aziende per quanto riguarda le disponibilita' di contanti ed equivalenti.

La domanda successiva da porsi e': tutti questi soldi a disposizione si potranno effettivamente tradurre immediatamente in operazioni di M&A? Difficile. Vanno ad esempio tenuti in considerazione i dividendi. Gran parte del denaro potrebbe essere dunque utilizzato per acquisti e fusioni solo in determinate circostanze.

Per questo motivo non fanno parte della lista le societa' che sono perennemente o anche solo temporaneamente fuori dai giochi di M&A. Delle quattordici "extra" large-cap (ovvero con una capitalizzazione superiore ai $100 miliardi) sorprende tuttavia la grande disponibilita' di liquidita' su cui possono contare, senza nemmeno considerare gli effetti complessivi positivi delle linee di credito, dei crediti da riscuotere e delle scorte. Il totale ammonta ad una cifra soprendente di $335 miliardi, un numero che sarebbe di gran lunga superiore se tenesse conto anche delle societa' che invece rappresentano delle eccezioni.

Tra le aziende che possono puntare ad espandersi figurano Exxon Mobil (XOM), Microsoft (MSFT), Johnson & Johnson (JNJ), Procter & Gamble (PG), Berkshire Hathaway (BRK-A), International Business Machines (IBM), AT&T (T), Apple (AAPL), Google (GOOG), Chevron (CVX), Cisco Systems (CSCO), Intel (INTC) e Oracle (ORCL). Anche dopo il rally poderoso visto di recente, con $335 miliardi si puo' senza dubbio fare molta strada.

Exxon Mobil ha una capitalizzazione di mercato di $329 miliardi e sta spendendo circa $8 miliardi l'anno in dividendi. Puo' contare su utili abbastanza alti da coprire la cedola. I profitti dovrebbero infatti attestarsi a $3.94 per azione nel 2009 e il suo dividendo annuale e' di $1.68 per titolo. A meno di un'acquisizione diversificata, l'idea e' che Exxon e' cosi' grande che se fara' un'acquisizione questa avverra' fuori dai confini statunitensi. Forse potrebbe decidere di lanciare una sfida alle ambizioni di crescita della Cina.

Microsoft ha una capitalizzazione di mercato di $213 miliardi e puo' contare su una liquidita' di $36 miliardi. Nonostante le preoccupazioni in materia di antitrust, l'esempio dell'accordo nella ricerca con Yahoo! dimostra che sinora l'azienda non ha avuto problemi di questo tipo. I target piu' sensati potrebbero essere nel settore dei software, dei media, della ricerca, della pubblicita' online e della comunicazione, sempre che tutto il denaro a disposizione non finisca in operazioni di buyback o nel versamento di altri dividendi elevati.

Johnson & Johnson ha una lunga storia di acquisti alle spalle. La sua capitalizzazione di mercato di $165 miliardi si confronta con quella di circa $15 miliardi di liquidita' pura. In questo caso i settori dove l'operazione di takeover potrebbero essere i prodotti al consumo e l'assistenza sanitaria.

Procter & Gamble puo' invece contare su una capitalizzazione di mercato di $153 miliardi, ma vista la liquidita' relativamente bassa, appena sotto i $5 miliardi e' difficile che l'acquisto avvenga in cash. Va tuttavia segnalato che l'accordo annunciato ultimamente per la vendita della sua divisione di farmaci portera' nelle casse altri $3 miliardi e nuovi contanti.

Berkshire Hathaway: nonostante una capitalizzazione di mercato da $153 miliardi non si puo' parlare di tanto denaro a disposizione. E' risaputo che Warren Buffett e' solito buttarsi in enormi investimenti e che da tempo cerca di mettere a segno un colpo grosso. Il bilancio e' di oltre $24.5 miliardi in contanti ed equivalenti, ma il portafoglio investimenti sul lungo termine e' pari a circa $125 miliardi, che potrebbero essere utilizzati per nuovi accordi. Se a 20% del portafoglio investimenti si aggiungono $25 miliardi, ecco che si raggiunge una cifra di $50 miliardi che Buffett e soci potrebbero facilmente utilizzare per fare piu' di un affare nei prossimi anni.

International Business Machines ha una capitalizzazione di mercato di $152 miliardi e cash di $12.5 miliardi dopo aver speso $2.4 miliardi nel solo trimestre scorso in dividendi e operazioni di buyback. Negli ultimi tempi si sono aperte diverse possbilita' nei sistemi di archiviazione di memoria e nell'hardware.

AT&T puo' contare su una capitalizzazione di mercato di $150 miliardi, ma i contanti sono solo $10 miliardi. L'appetito verso operazioni di M&A potrebbe smorzarsi a causa della dimensione troppo grande nel settore tlc, che comporta problemi in materia di antitrust. Tuttavia ci sono areee che potrebbero finire nel radar dell'azienda, come i servizi di telecomunicazione senza contrati e carte prepagate, ma questa e' un'idea che si basa solo sulle mosse fatte di recente dalle concorrenti.

Apple ha una capitalizzazione di mercato di $148 miliardi e una montagna di contanti, pari a $31 miliardi. Comprare le proprie azioni sarebbe troppo caro, ma anche integrare una societa' esterna si potrebbe dimostrare un'operazione complicata. Con 909.16 milioni di titoli, Apple potrebbe permettersi di pagare circa $34.00 per azione di dividendo se volesse portare la liquidita' a disposizione a zero e ripartire da capo.

Google ha una capitalizzazione di mercato di circa $146 miliardi, ma al momento ha un bilancio di circa $19.3 miliardi. Un acquisto importante sarebbe difficile. Piu' probabile che la societa' dichiari un dividendo di $60 dollari e riparta da zero con le attivita' di crescita della liquidita'.

Chevron ha una capitalizzazione di mercato di circa $137 miliardi e puo' contare su oltre $31 miliardi cash. Cosi' come per Exxon, anche in questo caso sara' difficile che Chevron decida di comprare un'azienda energetica grande negli Stati Uniti, proprio per i problemi in materia di antitrust che si verrebbero a incontrare. E' dunque un'operazione di espansione in Cina la soluzione piu' probabile.

Cisco Systems puo' contare su quasi $122 miliardi di capitalizzazione di mercato e nonostante le tante operazioni di takeover e di buyback, il trimestre precedente si e' chiuso con $35 miliardi di contanti. La societa' di router e' in espansione da tempo e su molti fronti, pertanto dove potrebbe concludere un affare dipendera' dalle condizioni generali, con l'azienda che guardera' alle prospettive di crescita future maggiori.

Coca-Cola conta su una capitalizzazione di mercato di circa $116 miliardi e su $14 miliardi di liquidita'. Non ha mai manifestato interesse nell'acquisto di imbottigliatori, preferendo non accettare la sfida lanciata dalla rivale Pepsi. Sembra invece maggiormente interessata ai brand di qualita' ma piu' piccoli. Tuttavia con lo Zio Sam che sta valutando l'ipotesi di tassare le bevande analcoliche, Coca Cola potrebbe per il momento accontentarsi di accumulare denaro.

Prima della chiusura dell'accordo per l'acquisto di Wind River, Intel aveva una capitalizzazione di mercato di circa $110 miliardi e $19 miliardi di contanti, oltre a $6 miliardi di crediti residui e scorte. La societa' e' da tempo molto attiva, attraverso le sue joint venture e dovrebbe tiene i sotto osservazione qualunque accordo nel mercato dei processori, perche' se e' vero che sta gia' dominando il settore, ci sono probabilmente talmente tante tecnologie core parallele nell'informatica e nella comunicazione (almeno una decina) che non sara' probabilmente sottoposta a controlli antitrust.

Oracle puo' contare su una capitalizzazione di mercato di circa $110 miliardi e su oltre $12.5 miliardi di contanti alla fine del trimestre. L'azienda hi-tech sta per completare gli ultimi dettagli dell'acquisto di Sun Microsystems per $7.4 billion, ovvero circa $5.6 miliardi netti di cash e debito e ha emesso titoli per $5 miliardi il trimestre passato. Considerando che Oracle ha fatto in passato decine e decine di acquisizione, non dovrebbe stupire se la societa' manterra' ancora lo stesso tipo di strategia aggressiva, almeno fino a quanto le sara' permesso.
 

  Gestori, la svolta … è qui

10-09-09 - di Sara Silano

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L’economia ha svoltato pagina. La maggior parte dei gestori si è lasciato alle spalle i dubbi che aveva prima dell’estate ed è più ottimista sui mercati finanziari, anche se la ripresa sarà lenta. In sintesi, è quanto emerge dall’ultimo sondaggio, condotto da Morningstar tra le principali case di investimento che operano in Italia, nel quale è stata introdotta una domanda sulle Borse dell’Asia-Pacifico, accanto alle consuete previsioni su Europa, Stati Uniti e Giappone. La liquidità, dicono anche i fund manager, rimarrà abbondante fino al 2010, per cui le azioni e le altre classi di investimento più rischiose potrebbero crescere ancora, seppur in un contesto volatile.
Europa in recupero
A settembre i gestori ottimisti sui mercati azionari del Vecchio continente sono balzati al 53% (dal 27,8% di luglio). Dai minimi di marzo, i listini sono saliti di oltre il 30%, ma restano lontani dai massimi del 2007. Il rialzo è stato favorito dai risultati del secondo trimestre, che sono stati migliori delle previsioni, grazie al controllo dei costi. Sul fronte macroeconomico, è aumentato il flusso di notizie positive, anche se rimane il problema della disoccupazione.
Usa in chiaroscuro
Gli Stati Uniti raccolgono meno consensi dell’Europa. Tuttavia la percentuale di ottimisti è passata dal 38,9% di luglio al 47,1%. Molti gestori sono convinti che sia prematuro parlare di ripresa, per cui i prossimi mesi saranno caratterizzati da volatilità. Infatti, i dati macro hanno mostrato un miglioramento del quadro generale, anche se i consumi rimangono deboli. Intanto, il governo e la banca centrale proseguono nelle politiche di sostegno all’economia.
Giappone, attesa sul nuovo corso
Sono molto le aspettative legate al cambio della guardia alla guida del Giappone, dopo le elezioni di fine agosto. La vittoria del partito democratico, che ha ottenuto la maggioranza sia nella Camera bassa sia in quella alta, dovrebbe favorire un miglioramento del processo decisionale. I gestori non nascondono l’ottimismo: il 53% è convinto che la Borsa di Tokyo salirà nei prossimi sei mesi, anche se c’è preoccupazione per l’elevato livello di disoccupazione e la debolezza economica.
La crescita passa dall’Asia
Da settembre, Morningstar ha introdotto una domanda sui mercati asiatici, che stanno assumendo sempre più importanza a livello globale. I gestori sono concordi nel dire che la crescita economica futura passerà dall’area del Pacifico e che quindi sia un tema di investimento di lungo periodo. Nel breve, invece, c’è maggior cautela, dopo il forte rally dei mesi scorsi. Il 47,1% dei fund manager prevede un apprezzamento dei listini nei prossimi sei mesi contro il 23,5% che si attende una discesa.
Tassi ancora bassi
La ripresa economica è agli inizi per cui i gestori si aspettano che i tassi rimangano bassi o comunque che non ci saranno interventi in grado di mutare sostanzialmente la curva dei rendimenti. Oltre il 50% non prevede significative variazioni dei prezzi delle obbligazioni negli Stati Uniti, percentuale che sale al 76,5% in Europa. La possibilità di una bolla speculativa è considerata remota, perché difficilmente i rendimenti si impenneranno in un contesto di bassa inflazione e sotto-utilizzazione delle risorse economiche.
Dollaro giù
Più di un gestore su due prevede che il dollaro continuerà a indebolirsi nei confronti dell’euro. Il processo è in corso da tempo ed è causato principalmente dai forti interventi governativi a favore dell’economia e dei mercati. Nei primi mesi del 2009, il biglietto verde si era apprezzato nei confronti della divisa comunitaria per il peggioramento della situazione economica. Oggi, questo fattore a vantaggio del dollaro è venuto meno.
Hanno partecipato al sondaggio, condotto tra l’1 e l’8 settembre, 17 delle principali società di diritto italiano ed estero operanti sul territorio, che contano per circa il 70% degli asset gestiti in Italia. Si tratta di Aberdeen AM, Aletti Gestielle, Allianz Global Investors Italia, Axa Im, Bipiemme Gestioni, Bnp Paribas Am Sgr, Fideuram Investimenti, Henderson Global Investors, Ing IM, Julius Baer, Mc Gestioni, Pioneer Im, Prima Sgr, Sella Gestioni, Threadneedle, Total Return, Vontobel.
 

  Wall Street: attenzione che siamo quasi al finale

14 Settembre 2009 03:47 BIELLA - di Maurizio Milano

Questo documento e' stato preparato da Maurizio Milano, resp. Analisi Tecnica Gruppo Banca Sella

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La rotazione settoriale premia comparti rimasti un po’ indietro, come i media, i trasporti e gli industriali, mentre prendono fiato i finanziari. Il bear market rally è indirizzato verso gli obiettivi "finali" rappresentati dai livelli di fine settembre-inizio ottobre 2008. Una volta raggiunti, l’asset da privilegiare sarà la liquidità.

Nell’ultima ottava gli indici azionari toccano nuovi massimi per l’anno. Dal supporto a 1965 il Nasdaq Composite supera i precedenti top in area 2060/70 e tocca un nuovo massimo 2009 a ridosso di 2090, portando a +65% il guadagno rispetto ai minimi del 9 marzo a 1265. Per mantenere un’impostazione tonica è importante che eventuali ritracciamenti si mantengano al di sopra di 2000/35. Un segnale di rinnovata debolezza si avrebbe comunque solo al di sotto di 1965 (poco probabile), per un test del forte supporto a 1925. Un segnale negativo si avrebbe solo sotto tale livello (improbabile).

L’obiettivo finale del bear market rally in essere da un semestre è confermato nella resistenza chiave a 2200. I margini si stanno quindi riducendo. Positivo anche il Dow Jones Industrial, che dal supporto a 9280 risale verso i massimi in area 9650/800, toccando un nuovo picco a 9649,85, con un rialzo del 49,1% rispetto ai minimi di marzo. Per conservare un’impostazione tonica eventuali correzioni devono rimanere al di sopra del supporto a 9280, anche se un segnale di maggiore debolezza si avrebbe solo con la perforazione di quota 9000, poco probabile.

Il superamento di 9650/800 spingerebbe poi l’indice verso l’obiettivo ultimo del bear market rally in corso, la forte resistenza a 10350, con estensioni verso la resistenza chiave ad 11000, dove dovrebbe comunque esaurirsi il rimbalzo iniziato a marzo. Rialzo anche per lo S&P500, che dal supporto a 990 risale verso i picchi a ridosso della resistenza a 1045, con un nuovo massimo 2009 a 1048,18; +57,2% dai minimi di marzo. Per rimanere tonico l’indice deve consolidare al di sopra di 995; un segnale di debolezza si avrebbe solo su discese al di sotto del forte supporto a 975, poco probabile. Il superamento di 1045 proietterebbe poi le quotazioni verso la resistenza critica a 1100.

L’obiettivo finale del bear market rally è confermato nella resistenza chiave a 1200. Per mantenere un quadro sereno e propizio alla prosecuzione del rialzo dell’azionario è necessario che la volatilità implicita rimanga sui livelli correnti (Vix sotto 29,00/60); una "scivolata controllata" del dollaro Usa sarebbe un ulteriore elemento a favore. Nonostante la perdita di spinta delle ultime settimane, l’azionario continua a godere di buona salute ed è indirizzato verso gli obiettivi "finali" sopra citati, corrispondenti ai livelli di fine settembre-inizio ottobre 2008. Dopo un semestre di rialzi straordinari, le prospettive di rischio-rendimento iniziano però a deteriorarsi.

Il bear market rally è ormai entrato nella fase di "maturità", ragion per cui il focus deve spostarsi non tanto sul fare nuovi guadagni ma piuttosto sulla protezione dei forti utili accumulati "cavalcando il torello" dell’ultimo semestre. Vista la ben nota "asimmetria" della volatilità, il mercato potrebbe infatti "rimangiarsi" in poche settimane di discese gli utili di molti mesi di salite. Essere disarcionati in corsa sarebbe particolarmente doloroso: meglio quindi non farsi sorprendere sovrappesati quando inizierà lo "scartellamento". Dovremo perciò trovare il coraggio di monetizzare gli utili approfittando dell’euforia che in genere caratterizza le ultime fasi rialziste dei mercati.

Operativamente:

1°) è possibile ridurre fin d’ora il peso dei titoli finanziari a vantaggio di altri comparti, come industriali, media, telecomunicazioni, alimentare e utilities. In tal modo – a parità di esposizione sull’azionario – abbassiamo la volatilità del nostro portafoglio;

2°) una volta raggiunti gli obiettivi indicati sarà opportuno ridurre drasticamente il peso dell’azionario. L’asset class da preferire sarà la liquidità: una liquidità che potrà certamente essere reinvestita in Borsa ma solo dopo una correzione "seria" – un 15-20% sotto gli obiettivi sopra citati, per intenderci – che riporti gli indici al test dell’ampia fascia di supporto compresa tra i massimi dell’11 giugno ed i minimi dell’8 luglio.