USA - Perché la Camera ha bocciato il Piano Paulson

01 Ottobre 2008 16:54 NEW YORK - di Il Sole 24 Ore

________________________________________

Diversi i motivi dietro la bocciatura. Tuttavia non serve solo per salvare Wall Street, anche le pensioni degli americani soffrono. Stanotte il voto al Senato. Urgenza e imperfezione contro ostilita' e rabbia.
La Camera dei rappresentanti americana ha bocciato lunedì il piano di salvataggio di Wall Street, o Tarp (Troubled asset relief program) per tre motivi che si possono definire preliminari. Perché è una cifra molto alta, superiore a quanto il New Deal spese negli anni 30 per i suoi programmi, in dollari di oggi; perché gli elettori sono furiosi e, siccome Wall Street è popolare quando fa guadagnare ma in fondo è sempre guardata con sospetto, hanno inondato letteralmente con le loro mail il sistema di telecomunicazioni della Camera, che ha dovuto effettuare interventi tecnici, e le mail erano 10 a 1 contro il salvataggio; e infine perché, se questa è la premessa, i deputati sono tutti sotto campagna elettorale perché la Camera si rinnova ogni due anni, tutta, mentre il Senato un terzo per volta, con un mandato quindi di sei anni.
Poi, ci sono gli aspetti specifici. Hank Paulson, il ministro del Tesoro, ha commesso un grosso errore di comunicazione presentandosi alla Camera con tre paginette e dicendo che la cosa andava fatta. Parlava con la mentalità del banchiere di Wall Street, quale è passato al Tesoro direttamente da Goldman Sachs, ben conscio che senza questa misura i guai sarebbero enormi e globali, ma senza mettersi bene nella mentalità del deputato americano, che difende il primato della politica e sa che a casa gliene verrà chiesto conto. Paulson ha detto poi che la misura non dovrebbe essere "punitiva" per le banche, acquistare cioè i loro asset di dubbio valore a un prezzo troppo basso, e ha cercato di addolcire il linguaggio con cui la bozza indicava la necessità di limitare i compensi per i topo manager e soprattutto le buonusicte. Questo è stato veramente un passo falso.
Poi c'è il fatto che l'impianto della legge punta a calmare i mercati alleggerendo il peso dei titoli a rischio, che non si sa quanto valgano. Ma, e questo è uno dei punti ad esempio dei 200 economisti che hanno firmato un messaggio contro la legge, questo non assicurerebbe un risultato. "Il punto è che dietro i titoli a rischio c'è la realtà del mercato immobiliare, che ha bruciato con il crollo dei prezzi circa 4 mila miliardi di valore, valore legato ai titoli che sono in giro sul mercato americano e globale", dice Dean Baker, co direttore del Center for Economic and Policy Research di Washington. E in effetti uno dei punti indicati con forza dai 228 deputati che hanno votato contro riguarda i pignoramenti e la necessità di frenarli, consentendo ad esempio alla magistratura fallimentare di modificare i termini dei mutui. Le banche naturalmente si oppongono. Secondo Baker sarebbe comunque stato meglio seguire una linea come quella adottata per salvare il gigante assicurativo Aig, dare fondi in cambio di quote di azioni privilegiate, e non acquistare assets che hanno un valore, forse, ma non si sa quale. Anche per Simon Johnson, della Sloan school of management del Mit, a Boston, il cuore del problema è la casa, ma l'urgenza comunque impone di agire e il piano Paulson per quanto imperfetto è qualcosa.
I termini della questione sono così riassumibili. Da un lato c'è una misura, imperfetta, ma che comunque risponde a una urgenza e deve affrontare anche una realtà tecnica di non facile comprensione. Dall'altro c'è l'ostilità, il senso di frustrazione e rabbia di chi è chiamato a saldare il conto. E dimentica magari che spesso il boom (artificioso) di questi anni lo ha favorito. Da parte di Washington, di Bush, della leadership del Congresso e dei due candidati è in atto una forte campagna per spiegare che non si tratta di salvare Wall Street, ma l'economia americana (e globale). Può darsi che qualcuno nella grande provincia americana incominci a capire, attarverso il crollo dello schema 401k di pensione integrativa legato anche alla Borsa, che anche i propri risparmi oltre che il posto di lavoro sono a rischio. E non solo la poltrona dei pescecani di Wall Street.

  Crisi finanziaria: ormai è già troppo tardi

02 Ottobre 2008 02:32 LUGANO - di Alfonso Tuor

________________________________________

È ormai già troppo tardi. Anche la bocciatura inaspettata del maxipiano da 700 miliardi di dollari, che è anche un clamoroso schiaffo al presidente Bush da parte del Congresso, dimostra che pure il sistema politico è «impazzito» e non è in grado di evitare il tracollo del sistema finanziario. Questo verdetto era già stato pronunciato dal vero barometro di questa crisi, ossia dal mercato interbancario e da quello monetario, dove i tassi erano ulteriormente saliti già in giornata, nonostante la «certezza» che il Congresso avrebbe dato il via libera al «Troubled Asset Relief Program (TARP)» proposto dall’amministrazione Bush.
Questo giudizio è stato inoltre confermato dalla mole degli interventi delle banche centrali chiamate a sostituirsi a mercati non più disposti a dare un soldo alle banche. Così ieri la Federal Reserve ha dovuto iniettare 620 miliardi di dollari e la Banca centrale europea 240 miliardi di dollari. Sono cifre enormi, che mettono a dura prova anche i bilanci delle stesse banche centrali.
La crisi sta precipitando sia negli Stati Uniti sia in Europa. I governi di Olanda, Belgio e Lussemburgo hanno dovuto parzialmente nazionalizzare il gruppo bancario-assicurativo Fortis, per evitarne il fallimento. Il governo tedesco e alcune banche germaniche sono dovuti intervenire per salvare la banca Hypo Real Estate; il governo inglese ha dovuto nazionalizzare la banca Bradford & Bingley, di cui continuerà a detenere il portafoglio crediti, mentre il resto delle attività è stato venduto alla spagnola Santander. Negli Stati Uniti lo Stato federale si è assunto parte delle sofferenze del colosso bancario Wachovia, che poi è stato inglobato da Citigroup.
Insomma le banche continuano a cadere come birilli, poiché non vi è alcun segnale di riapertura dei mercati interbancario e monetario, da cui traggono la linfa per poter vivere. L’impressionante accelerazione del collasso è stata determinata dal clamoroso errore storico di lasciar fallire la Lehman Brothers, senza capire le ripercussioni sistemiche di quella bancarotta. Da allora, più esattamente dallo scorso 14 settembre (due settimane fa), la crisi è diventata ingestibile, poiché la sfiducia nei confronti del sistema bancario si è via via trasformata in panico. In queste condizioni il maxipiano di Henry Paulson, che mirava a ricostruire la fiducia degli investitori, era già stato superato dai fatti e risultava quindi inutile.
Ora si tratta di limitare i danni di questo collasso del sistema bancario e del clima di crisi politica creato dal voto di sfiducia nei confronti dell’amministrazione espresso dal Congresso. Bisogna innanzitutto impedire con tutti i mezzi che questa crisi sfoci in una nuova Grande Depressione. Quindi, occorre nazionalizzare le banche sull’orlo della bancarotta, come si è già cominciato a fare in Europa, sperando che grazie alla garanzia dello Stato i risparmiatori e gli investitori riprendano a finanziare il sistema bancario, risolvendo l’attuale crisi di liquidità. Ciò non basterà, poiché le banche non sono solo a corto di soldi, ma anche e soprattutto di capitale. Quindi, occorrerà ricapitalizzarle, affinché abbiano la possibilità di continuare a finanziare il sistema economico e affinché non avvenga una terribile stretta creditizia, che bloccherebbe le economie europea ed americana, la cui crescita sta già frenando in modo rapido e brusco.
Bisogna inoltre sperare che l’inevitabile aumento del debito pubblico americano non si traduca in una crisi del dollaro. Infatti, a differenza del Giappone e dell’Europa, il debito statale statunitense è finanziato con capitali stranieri, e in particolare dalle banche centrali dei paesi asiatici ed arabi. Nel 2007 il 57% delle obbligazioni emesse dal Tesoro era sottoscritto da stranieri, così come un quinto delle obbligazioni emesse da Fannie Mae e Freddie Mac e un quinto delle obbligazioni emesse dalle società americane.
Alcuni segnali fanno sospettare che qualcosa si stia incrinando anche in questo ambito. Infatti, oggi sul mercato assicurare un’obbligazione dello Stato americano costa più che assicurare un’obbligazione di Mac Donald’s. Il rischio per il dollaro non è costituito da uno sciopero degli investimenti degli Stati asiatici ed arabi, che sarebbe contro i loro stessi interessi, ma da una fuga degli americani dal dollaro. Una caduta verticale del dollaro renderebbe questa crisi assolutamente ingovernabile.
Tutto ciò comunque non basta. L’effetto combinato della recessione, che si prospetta severa, e della distruzione di ricchezza provocata dal crollo del sistema bancario, dalla caduta dei valori immobiliari e di quelli azionari portano dritti dritti ad una severa deflazione. Per evitare di cadere in una spirale deflazionistica, è necessario varare pacchetti di rilancio economico basati su grandi investimenti pubblici. Questa svolta non può comunque attuarla un’amministrazione Bush pubblicamente sconfessata in primo luogo dagli stessi deputati repubblicani.
Tutte queste misure hanno carattere d’urgenza e possono raggiungere unicamente l’obiettivo di evitare il peggio. Occorre contemporaneamente ricominciare a costruire il futuro sulle macerie del tracollo del sistema finanziario. Ciò significa indire una conferenza internazionale, sullo stile di quella tenuta a Bretton Woods nel 1944, per creare il quadro istituzionale di un nuovo sistema finanziario, monetario e commerciale che ci permetta di imboccare di nuovo un periodo di crescita e di prosperità. In tal caso, questa crisi si rivelerà utile, poiché almeno sarebbe servita a spazzar via le politiche che ci hanno portato al disastro attuale.

  La tigre di carta chiamata Banca Centrale Europea

02 Ottobre 2008 02:23 ROMA - di Federico Rampini

________________________________________

Dopo Fortis, Dexia: ora a chi tocca il prossimo panico da bancarotta? Quale nome avrà il successivo crac da scongiurare scaricandolo sui contribuenti europei?
In quale capitale del Vecchio continente si terrà il prossimo meeting notturno per sanare un disastro finanziario prima delle luci dell´alba e dell´apertura dei mercati? Dall´ultimo weekend i tempi della crisi si sono accelerati in Europa: almeno una grande banca al giorno sfiora il crollo, imponendo affannosi salvataggi pubblici. Il metodo seguito fin qui, improvvisato e frammentario, non regge più. S´impone con urgenza una politica europea della vigilanza bancaria, nuovi strumenti, nuove istituzioni, nuove risorse. È tutta l´architettura dei mercati finanziari europei che va ridisegnata, superando per sempre l´attuale mosaico di competenze suddivise tra staterelli impotenti, nani lillipuziani rispetto alle dimensioni globali dei Moloch bancari che loro stessi hanno amorevolmente incoraggiato a crescere.
Il caso Dexia dà la misura dei rischi che stiamo correndo. Ancora una volta per salvare questo colosso pericolante si sono dovuti unire ben tre Stati ? Francia Belgio e Lussemburgo ? che hanno precipitosamente versato 9 miliardi di euro nelle casse dell´istituto. Nicholas Sarkozy, formatosi nell´ammirazione del modello neoliberista americano, oggi è costretto a nazionalizzare seguendo suo malgrado l´esempio del socialista François Mitterrand un quarto di secolo fa. Perché Sarkozy sia con le spalle al muro lo ha spiegato lui stesso, dopo il summit notturno con il governatore della Banque de France: se falliva Dexia erano in pericolo «il finanziamento degli enti locali, la sicurezza e la stabilità dei sistemi finanziari in Francia e in Europa».
Dexia, frutto di fusioni tra casse di risparmio locali (prevalentemente francesi e belghe), è il più grosso erogatore di finanziamenti ai Comuni d´Europa. Questo dà la dimensione del rischio: va ben al di là della platea degli investitori di Borsa. Ma l´intervento in extremis concordato fra Parigi e Bruxelles ? seguito da misure assicurative prese in Irlanda, dove si era aperta un´altra "falla" sistemica sulla sicurezza di tutti i depositi ? getta un´ombra di dubbio sulla credibilità degli appelli alla calma.
«Non c´è nessuna ragione di essere impauriti e di cedere al panico», garantiva ieri il governatore della Banque de France, Christian Noyer. Per mesi lui e altri banchieri centrali del continente hanno continuato a vantare la solidità del nostro sistema bancario, teorizzando che fosse meno esposto di quello americano. Dopo i fatti degli ultimi giorni l´impressione è che le banche europee siano ancora meno trasparenti di quelle americane.
Lo stesso Noyer è stato costretto ad ammettere che non si possono escludere sorprese "quando saranno pubblicati i bilanci bancari nelle prossime settimane o nei prossimi mesi". Ma i risparmiatori, i clienti, gli azionisti, avrebbero diritto di saperne di più nelle prossime ore, senza aspettare settimane o mesi.
Seguendo le cronache di questo tracollo di fiducia nel sistema creditizio, il cittadino europeo ha scoperto di colpo che la Banca centrale europea è una tigre di carta. Fu a lungo dipinta come un´istituzione onnipotente e perfino prepotente; oggi è additata per la sua impotenza: ed è una pessima notizia. In realtà sta tutto scritto nei trattati e negli statuti. Nessuno ha mai voluto trasferire alla Bce i poteri di vigilanza, che sono rimasti gelosamente in mano alle autorità nazionali. L´istituto di Francoforte può fissare i tassi d´interesse sull´euro e provvedere liquidità, ma non ha gli strumenti per intervenire sulla crisi di solvibilità di un colosso bancario italiano o francese o tedesco. Non ha neppure l´accesso alle informazioni più rilevanti custodite (o sepolte) nei conti delle aziende di credito.
Dopo anni di crescente euroscetticismo, o anti-europeismo, in cui la destra italiana si è distinta con un ruolo di punta, questa crisi mondiale ci dimostra che abbiamo un terribile bisogno di Europa. Tutto ciò che non è stato fatto per rafforzare l´Unione negli anni passati, in queste ore si ritorce contro di noi.
Oggi a Bruxelles il commissario europeo Charlie McCreevy, responsabile per il mercato unico, presenterà una serie di proposte importanti: una grande riforma delle regole di vigilanza e controllo sulle banche. Per la prima volta si affaccia un piano organico, perché gli arbitri e i poliziotti che devono disciplinare il credito abbiano la stessa dimensione sovranazionale dei giganti bancari.
Il progetto McCreevy include requisiti più severi sulle riserve di capitale che le banche devono accantonare, e sui comportamenti prudenziali nell´erogazione del credito. Meglio tardi che mai. È essenziale che queste innovazioni siano approvate e varate in tempi rapidi. Guai se venissero sabotate da ottusi nazionalismi, o congelate nei tempi geologici dei negoziati che in passato hanno seppellito tanti trattati europei. Stavolta incombe un´emergenza mondiale, chi intralcia la protezione dell´economia europea si assume responsabilità gravissime.
 

  Fallimenti vichinghi

04 Ottobre 2008 23:27 - di J Christian Falkenberg

________________________________________

L’Islanda sarà il prossimo salvataggio? Il caso islandese offre una rara coccasione per una dimostrazione drammaticamente efficace dei problemi derivanti da un salvataggio bancario. La corona islandese ha perso il 14% in due giorni e il CDS, ossia l’assicurazione contro il fallimento della nazione, adesso richiede un pagamento anticipato del 15% del valore assicurato ed il 5% di commissione all’anno.
Cosa è successo? Un incrocio fra espansionismo vichingo, follia statolatrica ed abile sfruttamento della bolla creditizia scatenata dagli eccessi di liquidità di altre nazioni.
L’isola nordica è decisamente particolare: è una nazione molto piccola sia in termini di popolazione che di PIL , 300 mila abitanti per 19 miliardi di dollari, la cui storia economica recente ha visto notevoli episodi inflazionistici , lasciando tassi d’interesse relativamente elevati in termini nominali rispetto ai rendimenti di titoli di stato in euro ed in dollari.
Questo differenziale è stato particolarmente rilevante negli anni dal 2003 al 2006, quando le ingenti iniezioni di liquidità da parte delle banche centrali e, poi, la bolla del credito hanno ridotto al lumicino i rendimenti di qualsiasi attività anche rischiosa.
Molti investitori cominciarono in quegli anni ad investire in corone islandesi: la nazione è da sempre politicamente stabile, prospera, socialmente tranquilla. L’inflazione, in rapido calo, poneva problemi sempre minori ed il debito pubblico era quasi inesistente. I tassi a due cifre pagati dalle banche di Reykjavik erano ormai una rarità per una nazione del “primo mondo” . Le tre maggiori banche islandesi e alcuni imprenditori locali hanno sfruttato gli elevati tassi d’interesse per lanciarsi in una spettacolare espansione oltremare, soprattutto in Gran Bretagna; i fondi necessari sono arrivati dalla platea degli investitori istituzionali, felice per la elevata remunerazione ed hanno permesso alla piccola nazione di ammassare attività estere equivalenti a circa nove volte il proprio PIL.
Di fatto, queste operazioni hanno trasformato la corona islandese in qualcosa più simile ad una cambiale emessa da un hedge fund che ad una moneta “normale”: i flussi relativi all’indebitamento dall’estero e successivo investimento, sempre all’estero, dominano non soltanto quelli relativi al commercio internazionale, ma persino quelli interni.
In Islanda, la prima banca ad andare in crisi è stata Glitnir, la più piccola fra gli istituti maggiori e quella con la struttura finanziaria più precaria: Glitnir ha infatti una base di depositi molto ridotta, che copre a malapena un terzo degli impieghi; il resto viene finanziato sul mercato monetario e con emissioni obbligazionarie, che ultimamente non hanno trovato compratori. Lo stato islandese è prontamente intervenuto per salvare la banca, iniettando 600 milioni di dollari in cambio di un aumento di capitale che lo porta a possedere i tre quarti del capitale. Un caso di fallimento di mercato brillantemente risolto da un audace intervento statale, quindi? Al contrario. L’ennesima dimostrazione del fallimento delle politiche socialiste, per due motivi.
Innanzitutto, il tentativo di salvataggio ha semplicemente trasferito il problema dal sistema bancario al rischio paese. L’Islanda non ha le risorse per gestire da sola la crisi: è vero che il debito è soltanto il 20% del GDP, ma la sola Glitnir ha un fabbisogno di liquidità di alcune centinaia di milioni di euro soltanto nelle prossime settimane e di tre miliardi (ossia il 10% del PIL islandese) nel 2009. La banca centrale islandese non può stampare Euro o dollari, ma soltanto corone islandesi con cui poi acquistare altre divise. Ecco spiegato il crollo della divisa islandese e l’impennata del rischio di credito: il debito non può che esplodere al rialzo. Il Tesoro islandese sta già cercando di ottenere dai governi amici una linea di credito da dieci miliardi, con cui staiblizzare la situazione.
In secondo luogo abbiamo i rischi legati ai falsi sensi di sicurezza derivanti dalla garanzia statale, più o meno implicita. Nessuno si è preoccupato di verificare quanto solvibili fossero le banche o lo Stato islandese, almeno all’inizio: i governi europei salvano sempre le proprie banche, vero? Vero. Ci provano almeno, ma cosa succede se la banca in questione è troppo grande? Succede che l’illusione dello Stato onnipotente viene smascherata brutalmente. Per una volta, il Leviatano era soltanto un pesce piccolo. Il caso islandese offre uno scorcio interessante sulle conseguenze dei salvataggi bancari proprio perché la ridotta dimensione del bilancio governativo pone in drammatica evidenza i costi da sopportare, senza le cortine fumogene possibili per una grande nazione; altrove, grazie a maggiori risorse e debito denominato nella propria divisa, questa dinamica viene mascherata e dilazionata, anche se rimane invariata ed è altrettanto perniciosa.
Ricordiamocelo, quando invochiamo la mano santa governativa, l’impiego sociale delle risorse: qualcuno deve pagare, sempre, per errori spesso ingigantiti dalle illusioni fornite dall’apparato statale.
 

  La crisi dei mercati vista dalla Cina: "gli americani ci hanno rovinato"

07 Ottobre 2008 02:45 NEW YORK - di Il Sole 24 Ore

________________________________________

"Maledetti americani", impreca l'uomo del borsino. "Sì, maledetti americani, ci hanno proprio rovinato", gli fa eco un altro a fianco a lui. Xu e Zhang fumano nervosamente davanti all'ingresso di una casa di brokeraggio, mentre sparano sentenze al veleno su Wall Street, la politica e l'alta finanza Usa. I due uomini sulla cinquantina, alla stregua di decine di migliaia di investitori cinesi con il debole per l'azzardo di Borsa, non hanno dubbi: se oggi sono più poveri e inguaiati, è tutta colpa dei loro dirimpettai sulla sponda opposta del Pacifico. È da là che, negli ultimi dodici mesi, è iniziato a soffiare sempre più forte quel vento di sfiducia che ha finito per travolgere il listino di Shanghai, facendolo piombare dai massimi storici a livelli che nessuno, oltre la Grande Muraglia, avrebbe mai più pensato di rivedere. "Gli americani ci hanno rovinato", ripete Zhang sfilando dai pantaloni le tasche vuote. "Un anno fa, avevo circa 180mila yuan sul mio conto azionario. Oggi, me ne restano a malapena 20mila", aggiunge l'uomo del borsino con un amaro sorriso di sconforto.
La storia dirà se il crollo della Borsa Rossa, il listino che nel biennio 2006-2007 aveva messo a segno le migliori performance mondiali, è stata davvero tutta colpa degli americani. O se i cinesi non ci abbiano messo molto del loro. "È una questione che non mi riguarda", dice un giovane impiegato di banca. "Chi ha investito i propri quattrini in Borsa sapeva benissimo che poteva perdere tutto. Era già successo, e neanche tanto tempo prima".

Due diverse percezioni della crisi. Il terremoto finanziario che sta sconvolgendo il capitalismo mondiale vede la Cina spaccata in due. Da un lato, c'è l'enorme parco buoi (una cinquantina di milioni di persone) che piange, si pente e maledice pensando ai quei 1.700 miliardi di dollari andati in fumo nel giro di un anno. Dall'altro, c'è la stragrande maggioranza dei cinesi, per la quale la crisi finanziaria globale è un affare lontano e remoto. Qualcosa che non li riguarda, ordinarie notizie di sventure altrui da ascoltare distrattamente al telegiornale della sera.
Ma per quanto tempo ancora la crisi dei mutui subprime sarà un mal di testa solo per i cinesi del borsino? Probabilmente, non per molto. È vero, l'esposizione delle banche del Dragone verso la disastrata finanza Usa è molto contenuta, come hanno tenuto a sottolineare più volte in questi giorni le autorità monetarie di Pechino. Ed è altrettanto vero che, sebbene la Cina sia dopo il Giappone la maggiore finanziatrice del debito americano (il paese detiene 520 miliardi di dollari di Treasury Bond, mentre Tokio ne ha in portafoglio quasi 600), l'unica cosa che oggi potrebbe mettere in ginocchio il gigante asiatico è una dichiarazione di default degli Stati Uniti. Ma questo, nonostante Washington sia alle prese con la peggiore crisi degli ultimi 80 anni, allo stato dei fatti è ancora un rischio improbabile.
Rischio fuga di capitali: la stagione delle Ipo miliardarie è finita Ciò premesso, la coda del ciclone partito da Wall Street nell'estate 2007, e poi via via cresciuto d'intensità sino ad assumere dimensioni devastanti, sembra destinata a colpire molto presto anche sul mondo della finanza cinese. "L'eccesso di liquidità globale che negli Stati Uniti ha generato una montagna di sofferenze bancarie, di prodotti finanziari a rischio e di investimenti sbagliati alla fine è arrivata anche in Cina – spiega Manu Bhaskaran, economista di Centennial Group Singapore – Negli ultimi anni, infatti, le aspettative di rivalutazione dello yuan hanno catalizzato una parte consistente di questa liquidità nel paese, creando una bolla speculativa sia in Borsa che nel settore immobiliare. Ora è evidente che un ritiro massiccio di questi capitali potrebbe avere effetti destabilizzanti sul sistema finanziario cinese".
Un sistema finanziario che, nell'ultimo biennio, sfruttando abilmente l'arma del renminbi forte e l'insaziabile appetito degli investitori internazionali per tutto quanto fosse marchiato made in China, ha cavalcato alla grande il momento propizio scaricando sui mercati internazionali una quantità di carta senza precedenti. Dalla primavera 2006 a oggi, Pechino ha lanciato quasi duecento Offerte Pubbliche di Vendita societarie per un controvalore complessivo di circa 100 miliardi di dollari. Ma ora, con questi chiari di luna, la grande stagione delle Ipo è finita.
La crisi finanziaria contagerà l'economia reale Quel che è peggio, e che ancora sfugge ai cinesi della strada, è che il botto della finanza americana avrà ripercussioni negative anche sull'economia reale del Dragone. È solo una questione di tempo, assicurano gli esperti, sempre più indaffarati a rivedere al ribasso le stime di crescita del prodotto interno lordo cinese. "La congiuntura sta rallentando più rapidamente del previsto", avverte Dong Tao, economista di Credit Suisse. I segnali della frenata sono molteplici: il calo delle vendite di auto, la contrazione dei consumi energetici, la gelata delle transazioni immobiliari, la flessione dei prezzi interni dell'acciaio.
Ma il pericolo maggiore viene dal principale motore dell'economia cinese, cioè dal commercio estero. "Finora le esportazioni hanno tenuto testa alla recessione mondiale, ma già tra qualche mese la crisi finanziaria americana e la rivalutazione dello yuan, soprattutto quella nei confronti dell'euro, si faranno sentire", sostiene l'economista indipendente, Andy Xie. Nonostante gli sforzi prodotti dal Governo negli ultimi anni, le esportazioni contribuiscono ancora per un terzo alla formazione del prodotto interno lordo del Dragone. L'attesa frenata del made in China, dunque, avrà certamente un impatto depressivo sull'intera economia. "Quando l'economia di un paese dipende in misura rilevante dal commercio estero, e non può contare su un mercato domestico sufficientemente dinamico per compensare il rallentamento dell'export, è normale che il rischio per la crescita economica sia maggiore che altrove", osserva Stephen Roach, presidente di Morgan Stanley Asia.
Il vecchio modello di sviluppo export oriented deve cambiare al di là degli effetti negativi che il grande crollo di Wall Street produrrà nei mesi a venire sulla finanza cinese, la lezione principale per il Dragone è proprio questa: le sorti dell'economia di una superpotenza non possono essere legate a doppio filo al ciclo economico internazionale. "Questa crisi deve spingere la Cina a cambiare il proprio modello di sviluppo", dicono ora in coro gli esperti, suggerendo a Pechino la ricetta per affrontare il nuovo corso: rivalutare lo yuan e varare riforme fiscali per stimolare i consumi interni.
La tanto biasimata invasione del made in China nel mondo volge dunque al termine? È prematuro per dirlo. Per ora, Pechino ne gode i benefici: 1.800 miliardi di dollari di riserve valutarie accumulate in meno di cinque anni. Ma, al tempo stesso, fa tutti gli scongiuri del caso. Quasi un terzo di quel tesoretto, infatti, è andato a finanziare il paese più indebitato del pianeta: non sia mai che ai "maledetti americani" salti in mente di combinare qualche altro brutto scherzo.

  Crisi, la fine del modello americano

08 Ottobre 2008 16:32 NEW YORK - di Francis Fukuyama

________________________________________

Le dimensioni del crac di Wall Street difficilmente potrebbero essere maggiori. Eppure, mentre gli americani si chiedono perché mai debbano pagare cifre così impegnative per impedire all’economia di implodere, pochi parlano di un costo meno tangibile ma potenzialmente assai più pesante per gli Stati Uniti: il danno al «brand» America.
Le idee sono una delle nostre merci da esportazione più importanti, e due in particolare hanno dominato il pensiero globale dai primi Anni 80, quando Ronald Reagan fu eletto Presidente. La prima era una certa visione del capitalismo, che sosteneva che tasse basse, regole leggere e un governo ridotto sarebbero state il motore della crescita economica. La seconda era l’idea dell’America come promotrice della democrazia liberale nel mondo, vista come la strada migliore a un ordine internazionale più prospero e aperto. Il potere e l’influenza dell’America poggiavano non solo sui nostri carri armati e i nostri dollari, ma anche sul fatto che la maggior parte della gente trovava attraente la forma di auto-governo americana e voleva rimodellare la sua società lungo le stesse linee - il «soft power», secondo la definizione del politologo Joseph Nye.
E’ difficile sondare quanto questi due tratti caratteristici del «brand» americano siano stati screditati. Tra il 2002 e il 2007, mentre il mondo godeva di un periodo di crescita senza precedenti, era facile ignorare quei socialisti europei e quei populisti latino americani che denunciavano il modello capitalistico americano come «capitalismo da cowboy».
Ma ora il motore di quella crescita, cioè l’economia americana, è deragliato e minaccia di trascinare con sé il resto del mondo. Peggio ancora, il colpevole è lo stesso modello americano: sotto il mantra di meno governo, Washington non ha adeguatamente regolato il settore finanziario.
Quanto alla democrazia, era stata macchiata ancor prima. Una volta assodato che Saddam Hussein non aveva le armi di distruzione di massa, l’Amministrazione Bush ha cercato di giustificare la guerra all’Iraq collegandola a una più ampia «agenda della libertà»; improvvisamente la promozione della democrazia era l’arma principale nella guerra al terrorismo. Ma per molti nel mondo la retorica americana sulla democrazia suona come una scusa per favorire l’egemonia degli Stati Uniti.
La scelta che dobbiamo fare ora va ben oltre il salvataggio finanziario o la campagna presidenziale per la Casa Bianca. Il «brand» America è stato dolorosamente messo alla prova nel momento in cui altri modelli - come la Cina o la Russia - sembrano sempre più allettanti. Ripristinare il nostro buon nome o far rivivere l’attrattiva del nostro «brand» è una sfida grande quanto stabilizzare il mondo finanziario. Prima però dobbiamo capire dove è l’errore, quali aspetti del modello americano sono solidi, quali mal realizzati, quali completamente da scartare.
Molti commentatori hanno sottolineato che il crac di Wall Street segna la fine dell’era Reagan. E’ vero. Le grandi idee nascono in una specifica epoca storica e poche sopravvivono quando cambia il contesto. Il reaganismo (e il thatcherismo) andavano bene per la loro epoca. Dal New Deal di Franklin Roosevelt negli Anni 30 i governi in tutto il mondo erano cresciuti a dismisura. Negli Anni 70 gli stati assistenziali e le economie, soffocate dalla burocrazia, si stavano rivelando altamente disfunzionali. La rivoluzione Reagan-Thatcher rese più facile assumere e licenziare, causando molti dolori quando le industrie tradizionali cominciarono a ridursi o a chiudere, ma gettò anche le basi per tre decenni di crescita e l’emergere di settori innovativi come l’informatica e le biotecnologie.
Sul piano internazionale la rivoluzione reaganiana si tradusse nel «Consenso di Washington», con il quale Washington - e le istituzioni sotto la sua influenza, come il Fondo monetario internazionale e la Banca mondiale - spingevano i Paesi in via di sviluppo ad aprire le loro economie. Respinto da populisti come il venezuelano Hugo Chavez, esso attenuava però le sofferenze della crisi per il debito latino americano degli Anni 80, quando l’iperinflazione afflisse Paesi come il Brasile e l’Argentina. Simili politiche favorevoli al mercato hanno trasformato la Cina e l’India nelle potenze economiche che sono oggi. Se fossero necessarie altre prove della loro bontà, basterebbe guardare alle economie centralmente pianificate dell’ex Unione Sovietica e di altri Stati comunisti, che negli Anni 70 erano ben dietro i loro rivali capitalisti sotto tutti gli aspetti. E la loro implosione dopo la caduta del Muro di Berlino confermò che erano finite in un vicolo cieco.
Come accade per tutti i movimenti trasformativi, anche la rivoluzione reaganiana si perse perché, per molti dei suoi seguaci, era diventata una ideologia incontestabile, non una risposta pragmatica agli eccessi dello stato assistenziale. Due concetti erano sacrosanti: i tagli delle tasse si autofinanziano e i mercati finanziari si autoregolano. Prima degli Anni 80 i conservatori erano conservatori sul piano fiscale: titubavano a spendere più di quanto incassavano. Il reaganismo introdusse l’idea che qualunque taglio di tasse avrebbe stimolato la crescita al punto che alla fine il governo avrebbe incassato di più. Ma avevano ragione i conservatori: se si tagliano le tasse senza tagliare le spese, si finisce nel disavanzo.
La globalizzazione però mascherò questa situazione, perché gli stranieri sembravano inesauribili nel loro desiderio di possedere dollari, il che consentì al governo americano di accumulare deficit godendo al tempo stesso di una forte crescita, cosa che non sarebbe stata consentita a nessun Paese in via di sviluppo.
Il secondo articolo di fede reaganiano - la deregulation finanziaria - fu spinto dall’empia alleanza tra autentici credenti e aziende quotate a Wall Street. E negli Anni 90 fu accettata come Vangelo anche dai democratici, certi anche loro che le vecchie regole soffocavano l’innovazione e minavano la competitività. Avevano ragione, solo che la deregulation produsse un flusso di prodotti finanziari innovativi come i cdo, che sono all’origine della crisi attuale.
Lo scandalo della Enron, il deficit commerciale, le crescenti ineguaglianze all’interno della società americana, la pasticciata occupazione dell’Iraq, la risposta inadeguata al tornado Katrina erano tutti segnali che l’era Reagan sarebbe dovuta finire molto tempo fa. Non è successo, in parte perché i democratici non sono riusciti a trovare dei candidati convincenti, in parte perché le classi operaie - che in Europa votano i partiti di sinistra - in America ondeggiano tra repubblicani e democratici sulla base di temi culturali come la religione, il patriottismo, la famiglia, il possesso di armi. Quanto alla promozione della democrazia non è mai stata messa in discussione. Il problema ma avendola usata per giustificare la guerra in Iraq, «democrazia» è diventata una parola in codice per «intervento militare» e «cambio di regime». Tra Iraq e Medio Oriente - compreso l’appoggio a una monarchia assoluta come l’Arabia Saudita - non siamo credibili quando sosteniamo una «agenda della libertà».
La crisi di Wall Street, e la poco edificante risposta che abbiamo dato, dimostrano che il più grande cambiamento di cui abbiamo bisogno è nella nostra politica. Il test finale per il modello americano sarà la sua capacità di reinventarsi ancora una volta.

  Crisi finanziaria: fate qualcosa (di più) per spegnere l'incendio

09 Ottobre 2008 13:28 LUGANO - di Corriere del Ticino

________________________________________

Quello che tutti si aspettavano è capitato ieri pomeriggio. Per fermare la caduta delle borse e soprattutto per contrastare l’ulteriore diffusione del panico creato dall’enorme incendio che sta bruciando il settore finanziario e con una mossa senza precedenti le banche centrali di sei paesi (tra cui anche la Svizzera e la Cina) hanno simultaneamente tagliato di mezzo punto i tassi di interesse.
In Europa il risultato è stato solo momentaneo: gli indici azionari si sono ripresi, restando comunque in territorio negativo, e poi hanno ripreso a cadere, chiudendo con ribassi superiori al 5%. I mercati hanno dunque letto la decisione di ridurre il costo del denaro come una mossa positiva, ma non sufficiente a ricreare un clima di fiducia.
Sorprendentemente la lettura più negativa è stata quella delle borse europee, che avrebbero dovuto invece felicitarsi della svolta di una Bce, ancora poco tempo fa contraria ad un allentamento della politica monetaria. Questa reazione non è però del tutto stupefacente, poiché oggi il problema non sono i tassi guida delle banche centrali, anche se quelli europei sono certamente troppo alti per un’economia che si sta avviando a passi veloci verso una dura recessione, ma la chiusura di fatto del mercato interbancario, del mercato monetario e di quello dei capitali. Il taglio del costo del denaro non cambia sostanzialmente la situazione di questi mercati.
Infatti la sfiducia, che oggi tocca anche il piccolo risparmiatore, risiede prima di tutto nelle banche stesse, che non si prestano più i soldi tra di loro, poiché non si fidano della bontà dei bilanci dei concorrenti, dato che sanno perfettamente che anche i loro nascondono enormi buchi. Quindi, il settore finanziario, che ha sempre invocato la trasparenza, è giustamente vittima dell’opacità dei propri conti. Quando una banca non si fida di un’altra, non si capisce per quali motivi dovrebbe fidarsi il risparmiatore. Quindi le stesse banche potrebbero contrastare il panico, se cominciassero a giocare a carte scoperte, presentando conti chiari e credibili.
La sfiducia del risparmiatore cresce ulteriormente al moltiplicarsi delle iniziative di autorità politiche e monetarie. Questi interventi, che si susseguono a ritmo frenetico, rendono palpabile il dato di fatto sempre più chiaro che vi è un crescente panico anche tra i pompieri che dovrebbero invece spegnere l’incendio che sta divampando nei mercati finanziari. E infatti mentre si spendono miliardi come se fossero bruscolini, si moltiplicano le iniziative senza precedenti.
Martedì sera il governo britannico ha deciso di creare un fondo di 100 miliardi di franchi per ricapitalizzare, attraverso una parziale nazionalizzazione, le otto maggiori banche inglesi. Sempre martedì scorso la Federal Reserve ha deciso di acquistare direttamente i debiti a breve termine delle imprese per sostituirsi ad un mercato monetario che non è più disposto ad acquistare i commercial papers (ossia le cambiali commerciali). Ciò sta provocando la rapida contrazione di un mercato (che si aggirava attorno ai 1’600 miliardi di dollari) che serviva per finanziare a breve termine le aziende.
L’intento della Fed è totalmente condivisibile: evitare una crisi di liquidità delle imprese che metterebbe in ginocchio un apparato produttivo che già deve fare i conti con una brusca frenata dell’economia. Ma con questo passo la banca centrale americana, che è già diventata il principale prestatore di prima istanza del sistema bancario, si sta rapidamente trasformando anche in una banca commerciale.
La crescente frenesia degli interventi e i loro scarsi risultati dovrebbero cominciare a spingere autorità monetarie e politriche a interrogarsi se questo incendio può essere ancora spento e in secondo luogo se l’intestardirsi a salvare un settore finanziario, che non è in crisi per i prestiti concessi a famiglie ed imprese, ma per la carta straccia che esso stesso ha prodotto, non rischia di dilapidare i soldi dei contribuenti e alla lunga anche la fiducia dei risparmiatori nella stessa solvibilità degli Stati.
Ciò deve preoccupare anche perché questo capitale di fiducia sarà indispensabile per attutire i dolori di una recessione economica che si prospetta molto dura e per finanziare i pacchetti di rilancio di un’economia devastata dalle follie della nuova ingegneria finanziaria.

  Crisi: l'Unione Europea non si scioglie

12 Ottobre 2008 14:01 MILANO - di Alessandro Fugnoli

________________________________________

L’Europa, quando soffre, soffre al quadrato per via dell’euro. A nessuno viene in mente che Florida, California e Nevada, in pesante recessione da mesi per la crisi immobiliare e (California) altamente indebitati, potrebbero utilmente abbandonare il dollaro e creare una loro valuta statale per svalutare e vivere felici.
In Eurolandia, invece, a ogni crisi si levano voci in tal senso. Il risultato è che una parte del mercato, a ogni crisi, si mette a puntare sullo scioglimento di Eurolandia e fa aumentare gli spread dei paesi deboli rispetto ai titoli tedeschi. Al limite dei limiti, lo scioglimento avrebbe avuto più senso, per l’Italia, nella crisi precedente, quella del 2005, quando la competitività italiana, al contrario di quella tedesca, stava effettivamente attraversando una fase molto difficile. Oggi, per contro, non si può certo dire che le banche tedesche siano messe meglio delle nostre.
In ogni caso, la volontà politica di sciogliersi non esiste al momento né tra i forti né tra i deboli. Per prevenire attacchi, quindi, in tempi di crisi Eurolandia svaluta tutta insieme con grande aggressività. Per questo, nei prossimi mesi, il dollaro si manterrà sostenuto (e indicizzato al livello di crisi globale) e ritraccerà parzialmente solo a ripresa avviata.
I mercati hanno ormai capito che c’è una lunga teoria di bombe da disinnescare una dopo l’altra da qui a fine 2009. Per questo le reazioni alle misure ormai quotidiane dei policy maker sono accolte con freddezza. E’ possibile però, già a partire dai prossimi giorni, che la massa critica delle misure di policy (e l’avvio ultrarapido della loro implementazione) raggiunga un livello tale da provocare un recupero. Si tratterebbe però di un bear market rally senza grandi potenzialità, più che altro un’occasione per realizzare di corsa aumenti di capitale.
La gigantesca operazione di pulizia in corso sta già avendo effetti recessivi e deflazionistici su tutta la linea. Verrà quindi il momento in cui una linea espansiva dovrà essere adottata non solo sul piano monetario, ma anche su quello fiscale.
Il nuovo establishment americano che si insedierà a fine gennaio alla Casa Bianca e in Congresso adotterà subito misure di rifinanziamento volontario dei mutui, secondo le linee dei piani già elaborati da Feldstein, Hubbard e Shiller. Ci sarà un costo per il Tesoro, ma verranno frenati i pignoramenti e la caduta dei prezzi delle case. Il piano Paulson verrà rivisto e potenziato, con altre iniezioni di centinaia di miliardi. Si daranno soldi agli stati e alle municipalità in piena crisi fiscale. Si spenderà in opere pubbliche.
Prima di allora, nel lungo intervallo da qui a febbraio, si prenderanno altre misure per sostenere le banche (e non solo). Come dice l’ex Fomc McTeer, nel paese del Bill of Rights è più facile, in caso di emergenza nazionale, sospendere l’habeas corpus che il mark to market. Alla fine il mark to market salterà a furore di popolo. Chi teme che in questo modo il mercato non avrà più fiducia nelle banche (e le banche non l’avranno più tra di loro) deve essere stato in viaggio su Marte in queste ultime settimane. Chi è rimasto sulla Terra ha avuto modo di notare che questa fiducia è già scomparsa.
Il mark to market, insieme alle ratio di Basilea e al VaR, è incompatibile con la sopravvivenza del sistema nei momenti di stress a meno che non esista e non si usi la facoltà di dichiarare lo stato d’eccezione e di sospenderlo. Questo non significa adagiarsi alla giapponese e nascondere la polvere sotto il tappeto per anni e anni. Significa trovare un compromesso. Si può ad esempio concedere la sospensione a chi si impegna a ricapitalizzare e ridurre la leva in tempi concordati e definiti. Quanto a Basilea e al VaR, la loro natura prociclica (e quindi potenzialmente distruttiva) emerse in tutta evidenza già nell’agosto del 1998. Una loro revisione radicale è già in discussione da tempo e verrà accelerata dalla crisi.
Per chi investe non c’è fretta. Chi torna ora da Marte perfettamente liquido non deve sentire urgenza di aumentare il profilo di rischio. C’è un 80 per cento di probabilità che i policy maker riescano a riprendere il controllo della situazione, ma il 20 rimanente fa molta paura. Ci sono in giro occasioni della vita, ma ce ne saranno altre fra sei mesi.
Gli investitori dedicati, dal canto loro, faranno bene a uniformarsi al nuovo clima culturale da anni Cinquanta che per qualche tempo prenderà il posto del canone degli anni 1983-2007. Le società tranquille, con molta cassa e poca finanza, quelle stesse che erano dai mercati e dagli analisti (più leva, più debito, sfruttate al massimo il capitale che avete o ridatelo indietro, si diceva) saranno un porto sicuro e apprezzato, come in generale i farmaceutici, le utilities e le telecom. Nei crediti occorrerà fare attenzione ai ciclici, che potranno dare brutte sorprese. Nel debito emergente sarà bene ripiegare sui sovrani in valuta.
Chiudiamo, per completezza, con una voce contrarian, quella di Greenspan che dice che usciremo dalla crisi "presto piuttosto che tardi". I maligni pensano che voglia seminare ottimismo per attenuare l’impatto di una crisi di cui molti lo ritengono corresponsabile. A essere più magnanimi si ricorderà però che Greenspan fu il primo (a parte i permabear) a prevedere già nel febbraio 2007 una vasta crisi. Ebbe ragione allora e speriamo che ce l’abbia anche questa volta.
 

  Crisi: l'arma nucleare

13 Ottobre 2008 05:20 ROMA - di La Repubblica

________________________________________

Sotto una pressione inaudita, nell´attesa snervante del verdetto dei mercati di oggi, il vertice europeo ha partorito finalmente un piano. Per scongiurare nuove catastrofi nelle Borse si doveva voltare pagina rispetto alla cacofonia con cui l´Unione aveva affrontato le prime ondate dello tsunami finanziario.
Bisognava cancellare il ricordo dell´insulso G-4 che una settimana prima a Parigi aveva prodotto solo retorica. Ma in una settimana molto è cambiato, dopo cinque sedute di Borsa segnate dal più grave tracollo storico dopo il 1929. La minaccia di un "collasso sistemico dell´economia mondiale", agitata dal Fondo monetario, ha agito come un elettrochoc sui governi europei. Il vertice di ieri sera ha fatto meglio del G-7, che a Washington si era chiuso sabato con frasi generiche. Il documento europeo è più specifico. Imita, come anticipato ieri da Repubblica, il piano già operativo in Gran Bretagna.
L´arma "nucleare", nelle speranze di governi e banche centrali, è il vasto ombrello protettivo che deve rianimare i flussi del credito.
E´ un´assicurazione degli Stati contro le insolvenze, che va a garantire i prestiti fra banche, le emissioni obbligazionarie degli istituti di credito, tutto quel mercato interbancario che si è paralizzato con gravi conseguenze per il finanziamento dell´economia reale. Nessuna grande banca sarà lasciata fallire: c´è il via libera alla ricapitalizzazione da parte degli Stati.
Saranno estese le nazionalizzazioni parziali per salvare gli istituti di credito in difficoltà con poderose iniezioni di denaro pubblico. E´ implicita una sospensione – o una interpretazione molto elastica – delle regole di Bruxelles contro gli aiuti di Stato. Anche il rigore di bilancio imposto dal Patto di stabilità sarà messo fra parentesi.
Quanto costerà questa immensa operazione anti-crisi ai cittadini contribuenti? Poiché l´applicazione di questi interventi resta una prerogativa dei governi nazionali, il costo totale ieri sera è rimasto nel vago. Entro mercoledì ogni governo dovrebbe annunciare quanto stanzierà. Alcuni ordini di grandezza: la Gran Bretagna ha già messo in conto di spendere almeno 250 miliardi di sterline per la garanzia sui crediti interbancari, e 50 miliardi per le nazionalizzazioni; in Germania stamattina il governo dovrebbe varare interventi analoghi per un costo stimato a 400 miliardi di euro; la piccola Norvegia ha stanziato 41 miliardi di euro. Siamo ben oltre i 20 miliardi di euro che il governo italiano aveva indicato per i suoi interventi di emergenza.
Un primo problema è questo: il vero onere dell´ombrello "nucleare" di garanzia e delle nazionalizzazioni al momento non lo conosce nessuno. Rischia di essere molto elevato. Non tutti gli Stati europei hanno gli stessi mezzi per affrontarlo. La situazione delle finanze pubbliche in Italia è tra le peggiori.
Un´altra zona d´ombra nel piano europeo riguarda le nuove regole contabili promesse alle banche, perché non debbano scaricare subito sui loro bilanci le voragini di perdite create dai "titoli tossici". Se questo sarà un regalo ai banchieri, un "liberi tutti", un´indulgenza plenaria per attribuire a quei titoli dei valori generosi, sarebbe un grave errore foriero di nuovi abusi.
In questa fase in cui la priorità è rianimare un sistema creditizio che ha subito un vero e proprio infarto, bisogna evitare di offrirgli al tempo stesso una stecca di sigarette e una bottiglia di grappa perché ricominci la vita di prima. Nell´economia di mercato le crisi devono servire anche ad eliminare i soggetti più inefficienti, possibilmente limitando i danni inflitti a vittime innocenti: questa regola andrà tenuta ferma nell´applicazione del piano europeo.
Nella migliore delle ipotesi il vertice di Parigi sarà stato utile per tappare la falla immediata, l´emergenza acuta che attanaglia il sistema finanziario, diffonde panico, raziona i fondi a tutte le attività economiche. Ma anche se si riesce ad arrestare questa calamità, dietro incombe una tempesta altrettanto grave.
E´ la recessione mondiale, un calo pesante dei consumi, interi settori industriali e di servizi colpiti duramente, emorragie di posti di lavoro. La recessione sarà sofferta dalla maggioranza delle popolazioni. Il vertice dell´Eurogruppo ieri si è concentrato a spegnere l´incendio vicino, e non ha affrontato l´altro problema che incombe. L´attenzione va riequilibrata rapidamente.
I cittadini non accetteranno che i loro disagi economici non abbiano la stessa priorità dei crac bancari. Ieri alcuni leader avrebbero voluto che dal summit di Parigi uscisse una cifra tonda, un totale dello sforzo finanziario messo in campo dall´Europa. Da un lato quel numero poteva servire a "impressionare" i mercati; dall´altro doveva rassicurare i contribuenti indicando che il soccorso alle banche avrà dei limiti. Nelle prossime ore ogni governo dovrà rispondere per la sua parte, rivelando i costi nazionali dell´operazione. E´ essenziale che non ricominci in quella fase la cacofonia, che aprirebbe la strada a giochi concorrenziali e fughe di capitali da un paese all´altro.

  Più frugali siamo già meglio di prima

17 Ottobre 2008 14:27 MILANO - di Alessandro Fugnoli

________________________________________

La crisi bancaria globale è finita, o quanto meno arginata, ma ora comincia la recessione. Le misure adottate nel mondo sulle banche sono robuste e vanno al di là di quanto chiesto dai mercati. L’iniezione più o meno obbligatoria di capitale pubblico nelle banche copre in larga misura le perdite ancora inespresse e rende possibile l’arresto del processo di riduzione della leva del credito. Non rende ancora possibile l’inversione di tendenza (ovvero l’aumento di credito disponibile) ma ferma l’emorragia. Il cuore del sistema, che aveva già subito un infarto in primavera ai tempi di Bear Stearns, era sul punto di fermarsi, ma è stato salvato in tempo.
La riabilitazione sarà lenta. Per qualche tempo le banche dovranno stare a riposo e nutrirsi con la flebo del carry di curva (finanziandosi a breve e investendo in titoli del Tesoro a lungo), con un aumento delle commissioni e con uno spread tra tassi attivi e passivi molto elevato. Nei prossimi mesi le banche non avranno la forza di salvare da sole il sistema, ma smetteranno di metterne in pericolo la vita.
Durante la convalescenza le banche centrali assumeranno aggressivamente molte delle funzioni delle banche ordinarie. Rifinanzieranno il debito a brevissimo delle imprese sottoscrivendo carta commerciale. Daranno loro liquidità a medio termine scontando altra carta o beni reali in mano alle imprese. Quanto al fornire capitale, questo sarà compito dei governi e dei parlamenti, ma la formula sarà simile a quella utilizzata per le banche. Il Tesoro sottosciverà azioni privilegiate di grandi imprese di rilevanza sistemica.
I vari piani Paulson nazionali verranno ingranditi, sia per dare altri soldi alle banche (ma questa volta a condizione che li prestino) sia per finanziare direttamente l’economia reale. Le dimensioni delle banche centrali aumenteranno considerevolmente. La Banca del Giappone negli anni Novanta portò il suo stato patrimoniale dal 10 al 30 per cento del Pil. In questi mesi la Fed ha portato il suo dal 6 all’11 e ha davanti a sé tutto lo spazio che vuole senza che questo generi inflazione (come dimostra l’esperienza stessa giapponese). Lo stesso, ovviamente, per la Bce.
Per i policy maker e per i mercati si tratta ora di prendere le misure alla recessione che è iniziata due mesi fa in tutto il mondo, Cina esclusa. Il dibattito è tra chi sostiene l’idea di una recessione superficiale e chi parla di recessione profonda.
Con una recessione superficiale i risky asset sarebbero tutti da comprare già adesso. Molte borse sono vicine ai livelli dei minimi del 2002 e a quelli del 1997 che precedettero la bolla di Internet. Il Pil nominale di tutti i paesi, nel frattempo, è però enormemente cresciuto e anche gli utili, verosimilmente, attraverseranno la recessione restando su livelli più alti di quelli del 1997 e del 2002. Anche i crediti, paragonati ai precedenti episodi di recessione, sono molto attraenti.
Questa, però, non si presenta come una recessione di routine che conclude un ciclo di espansione di qualche anno (otto-nove anni quelle degli anni Ottanta e Novanta, cinque anni, ma straordinariamente intensi, in questi anni Duemila). Questa ha piuttosto l’aria della recessione che conclude un megaciclo di tre decenni, quello seguito alla stagflazione degli anni Settanta.
Dobbiamo quindi espiare non solo i peccati commessi dopo l’ultima penitenza del 2002, ma tutti i peccati della nostra vita, così come previsto dalle procedure del Giudizio Universale. Nelle penitenze precedenti, infatti, è ben vero che abbiamo recitato i Pater e i Gloria richiesti, settimana!! ma è altrettanto vero che non abbiamo rimediato alle distorsioni che si andavano creando anno dopo anno.
Le penitenze ordinarie, infatti, non comportavano un ritorno al livello di partenza della leva delle banche e dell’indebitamento dei privati. Al punto che, durante l’ultima penitenza del 2002, la leva delle banche d’investimento aumentò a livelli mai più raggiunti in seguito (contrariamente all’opinione comune che ritiene che il record appartenga ai giorni nostri) e l’indebitamento dei privati, grazie ai mutui a basso prezzo, non fu per nulla scalfito dalla recessione.
L’iconografia del Giudizio Universale raffigura ignudi i mortali e ignudi dobbiamo tornare tutti quanti questa volta, spogliandoci degli eccessi di leva e di indebitamento. Per fortuna la leva delle banche è già in veloce riduzione da più di un anno. Quanto ai privati, i pignoramenti sono una forma brutale ma efficace di risoluzione dei debiti, mentre il ritorno globale alla frugalità è già evidente.
Parte della pena, dunque, è già stata espiata, ma altrettanto resta da fare. Non da parte delle banche, come abbiamo visto, ma da parte di altri soggetti, come gli hedge funds, la leva va ancora ridotta. Quanto alle famiglie, il processo sarà più lento ma ancora lungo.
In queste circostanze è facile prevedere che la recessione non sarà superficiale. Prepariamoci a numeri grossi, resi tali anche dal meccanismo di annualizzazione che si usa in America (e non in Europa). In pratica, un Pil che in un trimestre passa da 100 a 99.50 diminuisce in assoluto dello 0.50 per cento, ma a una velocità annualizzata scende del 2 per cento. E potrebbe andare anche peggio, anche se non di molto e solo, probabilmente, per due trimestri.
Per quanto molto sia già nei prezzi, non si può pensare che l’azionario riesca a salire con di fronte a sé mesi e mesi di dieta quotidiana di dati macro sgradevoli e di dati societari, inevitabilmente, in ripiegamento. Il massimo che si può chiedere è di galleggiare su questi livelli e di ottenere dal cielo qualche bear market rally.
Un elemento di conforto è che i policy maker hanno piena consapevolezza della situazione e sono pronti, come hanno dimostrato, a dare risposte forti. Negli Stati Uniti si lavora a un secondo pacchetto fiscale. Sarà più grande di quello di luglio (che pure ha tenuto in piedi il Pil per un trimestre) e sarà disegnato in modo che entri tutto quanto in circolazione (senza cioè essere usato per ripagare debiti).
In Europa si permetterà un piccolo aumento dei disavanzi pubblici. Il Fondo Monetario, molto liquido, aiuterà i paesi emergenti. I tassi scenderanno ancora ovunque. Già il 29 ottobre potrebbe esserci un nuovo taglio da parte della Fed, ma quello che più conta, in questo momento, è che scenda il megaspread tra i tassi di policy e i tassi interbancari. Questa discesa sarà lenta ma avverrà a tutti i costi.
Il petrolio a prezzo pieno (i 147 dollari di tre mesi fa) era per tre quarti un problema e per un quarto un’opportunità (l’export europeo in Russia e nel Golfo). Il petrolio di oggi, esattamente a metà prezzo (74 dollari), è per tre quarti un’opportunità e per un quarto un problema (produttori in grande affanno, caduta del nostro export).
Chi investe trova oggi una situazione diversa da quella di una settimana fa. Azioni e debito delle banche appaiono più difendibili di prima, mentre il resto dell’economia, su cui è adesso puntata l’attenzione, appare in termini relativi più vulnerabile. Questo anche se il mondo, nel suo complesso, è oggi messo meglio di sette giorni fa.

  Meglio uno scrollone da choc o una crisi stentata, lunga e noiosa?

20 Ottobre 2008 01:30 MILANO - di Giuseppe Turani

________________________________________

Il mondo si sta fermando? Per fortuna non ancora, e forse non succederà. Quello che è sicuro è che sta rallentando, e anche di parecchio. Secondo molti economisti (da quelli di Morgan Stanley a quelli di Global Insight, passando per quelli di Goldman Sachs) non dovremmo nemmeno arrivare a vedere dei numeri negativi nelle cifre che, anno dopo anno, misurano la crescita dei vari paesi. Ma gli economisti si sono già sbagliati molte volte e quindi possono sbagliare anche questa volta.
L´aria che si respira nel mondo degli affari è infatti molto diversa e, anche senza arrivare a sparare delle cifre, circola una specie di mantra: questa crisi non sarà pesantissima, ma sarà molto lunga. Il che significa che non dovremmo vedere arretramenti spaventosi, ma che dovremo viaggiare con crescite molto stentate (vicine allo zero) per parecchio tempo.
Il ragionamento che sta alla base del mantra che abbiamo appena indicato è piuttosto semplice. Questa, si dice, non è una crisi da choc (tipo rialzo brusco del prezzo del petrolio). Non è cioè una crisi dove, superato lo choc, poi tutto riprende abbastanza normalmente. Questa una crisi, come si usa dire, di tipo sistemico.
Il maledetto "affaire" dei prestiti subprime e dei derivati di varia natura ha terremotato tutto il sistema del credito. È un po´ come se una serie di esplosioni avesse fatto saltare l´intero sistema idraulico di un grattacielo. È evidente che prima di poter tornare a abitare normalmente in quell´edificio bisogna revisionare tutto l´impianto: scavare sotto i pavimenti, riparare tubature rotte, mettere raccordi nuovi, ecc. Al sistema del credito è successo esattamente questo: è saltato tutto. E il sistema del credito (ormai interamente integrato a livello mondiale) è essenziale per il buon funzionamento del resto dell´economia. Ma oggi questo sistema è bloccato, avariato.
Qualcuno, con una bella immagine, ha detto che il sistema del credito, dopo i corposi interventi dei vari governi e delle banche centrali, non è più in grado di fare del male a se stesso (perché sono arrivati i pompieri con le scorte di acqua e i medicinali), ma non è nemmeno in grado di aiutare le aziende dell´economia reale che si trovano nei guai. E gli interventi sul mondo del credito sono stati pesanti.
Il governo svizzero, ad esempio, ha rilevato da Ubs attività (titoli, obbligazioni, ecc.) pari a 60 miliardi di dollari per un dollaro. E l´Ubs è stata ben felice di fare questa transazione "suicida" perché quei 60 miliardi di roba erano marci per una quota molto rilevante, erano cioè fonte di perdite devastanti che adesso sono sulle spalle del governo svizzero. Ma è evidente che l´Ubs, che tutto sommato sta meglio di altre banche adesso, avrà in futuro i movimenti un po´ rallentati.
Il sistema del credito, insomma, è come un malato al cui capezzale sono arrivati i necessari soccorsi, e che quindi è fuori pericolo, ma che certo non è in condizioni di dare una mano agli altri che soffrono nella stessa corsia.
E quello che succede nell´economia reale è ben descritto in questo brano (che riporto integralmente dal report di una banca italiana) sui risultati di un´indagine della Federal Reserve di Philadelphia: «L´indagine della Philadelphia Fed sottolinea gli effetti negativi del blocco del credito: circa il 14 per cento delle imprese riporta difficoltà nell´ottenere credito per finanziare l´attività corrente nell´ultimo mese e circa il 30 per cento riporta problemi analoghi fronteggiati dai loro clienti. Circa il 18 per cento delle imprese indica che la restrizione del credito ha avuto un impatto sul proprio livello di produzione e il 15 per cento delle imprese ha rivisto significativamente verso il basso la spesa in conto capitale programmata per i prossimi sei mesi. L´indagine conferma che in assenza di un miglioramento delle condizioni e della disponibilità del credito la recessione potrebbe essere molto più profonda e duratura di quanto visto negli ultimi due cicli».
A conclusioni analoghe (o addirittura peggiori) arriverebbe qualunque indagine del genere che venisse fatta in Italia o in Europa. Il denaro, questa è la conclusione, c´è, ma non circola. E l´economia reale, quella delle fabbriche e degli uffici, si trova nei guai. Ma non è finita qui. Il problema vero consiste nel fatto che non si tratta, a questo punto, di rimettere semplicemente in sesto i vecchi circuiti finanziari. Quelli sono saltati perché avevano dentro una sorta di errore genetico: forse troppa libertà e troppa avidità. E quindi bisogna provvedere a una revisione completa del processo di erogazione del credito.
Ma su questo punto, la revisione del sistema del credito, non abbiamo nemmeno cominciato a pensare, probabilmente perché nessuno sa ancora da che parte andare. Una cosa, comunque, è certa. Nei prossimi anni ci sarà meno credito (per le imprese e per la gente) e costerà di più. Meno soldi, ma più cari. In queste condizioni la frenata dell´economia, o comunque la si voglia chiamare, è destinata a essere lunga, molto lunga.

  Addio al mito dei Mercati Emergenti

28 Ottobre 2008 02:46 ROMA - di Marcello De Cecco

________________________________________

Nominare William Rhodes a un banchiere centrale o un alto burocrate di un paese dell’America latina causa il tramonto immediato del suo buonumore: in un trentennio questo manager della Citibank è stato il protagonista di tutte le crisi del debito di quei paesi, e il suo arrivo in una delle capitali produceva costernazione e la realizzazione che la ricreazione era finita.
Fa una certa impressione, per questi motivi, leggere sul Financial Times del 23 ottobre, queste sue parole: «La crisi finanziaria di oggi è diversa dalle altre degli ultimi trent’anni. La turbolenza è stata esportata dagli Stati Uniti e poi dall’Europa ai mercati emergenti. Dopo la risoluzione delle crisi degli anni 80 e 90, molti mercati emergenti introdussero riforme chiave, seguirono politiche macroeconomiche prudenti, rafforzarono le istituzioni finanziarie e le banche centrali e accumularono considerevoli riserve bancarie».
Malgrado ciò, prosegue il banchiere, «molti di questi paesi sono stati coinvolti nella caduta di questa crisi creditizia. Essi sono le vittime di uno stress finanziario che non hanno causato loro e che è aldilà delle loro possibilità di controllo. Ciò potrebbe colpire le loro economie reali. La situazione si sta deteriorando: questi paesi non dovrebbero essere lasciati al loro destino».
Le parole del banchiere americano rispecchiano fedelmente quel che si legge nei dati e nei grafici degli andamenti delle borse dei paesi emergenti e degli spread dei loro titoli a reddito fisso: entrambi gli indici mostrano una resistenza veramente notevole fino all’estate scorsa, su livelli storicamente assai elevati. Poi, in tutti i paesi allo stesso tempo, alla fine dell’estate inizia una corsa al ribasso che si trasforma rapidamente in una caduta precipitosa.
Guardando all’intera serie dei dati dell’Emerging Market Bond Index tenuto dalla Morgan Bank per più di dieci anni, tuttavia, si legge con chiarezza la portentosa convergenza degli spread verso quelli dei paesi sviluppati che inizia nel 2003 e che si è solo da qualche mese interrotta e invertita. Da uno spread medio del 12% nel 2001 si arriva a uno del 2% nel 2006. Dopo un tratto orizzontale di un anno a quel miracoloso livello, l’indice riprende a salire, quando scoppia la crisi creditizia in America e si diffonde ai paesi europei, ma è ancora solo al 4% prima dell’estate 2008, e arriva in un balzo all’8% in pochissimi giorni. Siamo ancora lontani dal 12%, ma estrapolando da quel che è successo in un paio di settimane, non è affatto certo che non si raggiungano velocemente livelli mai prima toccati nei prossimi giorni.
Possiamo chiederci se il crollo degli spread che si è verificato a partire dal 2003 con la violenza che abbiamo notato sia dovuto ai comportamenti virtuosi dei paesi emergenti in quegli anni, ai quali allude Rhodes, oppure sia la conseguenza di una attività gigantesca di carry trade condotta negli stessi anni da speculatori grandi e piccoli.
La politica monetaria del Giappone, infatti, è in quel periodo estremamente espansiva e tiene i tassi sui prestiti in Yen a livelli bassissimi. Ne approfitta una congerie assai composita di arbitraggisti, che va dalle massaie giapponesi ai grandi banchieri occidentali, ai gestori dei diecimila hedge fund esistenti, per prendere a prestito in Giappone e comprare titoli ad alto rendimento nei paesi emergenti, naturalmente senza coprire il rischio di cambio, perché facendolo il rendimento di queste operazioni diverrebbe troppo basso o si annullerebbe.
Perché tanta sicurezza? Perché in quegli anni è noto che il Giappone, afflitto dalla stagnazione interna e da prezzi addirittura calanti, vuole rimediare ai suoi problemi di domanda interna esportando e fa di tutto, con le ben note arti del suo ministero delle Finanze, per tenere basso il cambio dello yen.
Una riprova ulteriore della mancanza di colpe dei paesi emergenti nel determinare la recente inversione degli spread viene dalla coincidenza di questo fenomeno con l’inversione dell’andamento dello yen nei confronti delle principali monete, in particolare di euro e dollaro. La corsa dello yen è divenuta precipitosa negli ultimi giorni, ma è iniziata anch’essa quest’estate, mettendo fine, ad esempio, ad un ribasso verso l’euro che ha fortemente preoccupato gli europei per qualche anno, aggiungendosi alla sottovalutazione della moneta cinese, con conseguenze perniciose per le bilancia commerciale della zona euro.
Certo il rialzo dello yen non è dipeso dai comportamenti dei paesi emergenti. Quasi sicuramente esso si deve al precipitare della crisi bancaria americana e al subitaneo interrompersi del Carry Trade, dovuto alla paura improvvisa che ha investito i prestatori giapponesi. Questi non solo impiegavano le loro risorse comprando titoli ad alto rendimento dei paesi emergenti, ma anche azioni quotate a Wall Street e lì la festa è finita anch’essa allo stesso tempo.
In un articolo della primavera scorsa, lo stesso Rhodes metteva in berlina il mito del "disaccoppiamento" delle fortune dei paesi asiatici e in generale di tutti i paesi emergenti da quelle del centro del mondo. Il collegamento, naturalmente, che non si era interrotto affatto, era quello tra domanda e prezzi delle materie prime e esportazioni dei paesi emergenti, oltre al deflusso di capitale dai mercati finanziari del centro e quelli della periferia che abbiamo già ricordato. Non è stato il solo a farlo, ma vale la pena ricordare, in questa età della dimenticanza rapida, quanti sostenevano, fino a pochissimo tempo fa, esattamente il contrario.
Non tutti i paesi emergenti sono uguali, naturalmente. La Cina, ad esempio, potrebbe in teoria mobilitare la domanda interna se quella estera viene meno, assai meglio di qualsiasi paese dell’ America Latina o della zona di influenza della Unione Europea. Ma, anche nel suo caso, no è affatto sicuro che riesca a farlo. Stiamo invece vedendo in questi giorni, quanto il legame con i paesi centro resti forte per le aree che abbiamo appena richiamato.
I casi della Turchia e quello dell’Ucraina e Bielorussia, così come quelli dei paesi baltici e dell’Ungheria sono dimostrazione eclatante di questa dipendenza. Il riverbero verso l’Europa sviluppata, e verso i paesi più fragili di essa, come l’Italia, di quanto sta accadendo in questi giorni in quei paesi a noi vicini e anche in Russia, minaccia di essere assai maggiore dei quello che promana dai paesi dell’America Latina verso gli Stati Uniti.
Gli Stati Uniti, anche oggi, si trovano nella posizione di dipendere essenzialmente solo da se stessi. Piaccia o no, il mondo si trova ancora su un "dollar standard" e, malgrado il loro enorme debito sia in gran parte in mani straniere, gli americani possono ancora trarsi dalle peste stampando moneta. L’altra faccia di questa medaglia è che nessuno, tranne gli Stati Uniti, può trarre gli stessi Stati Uniti fuori da una buca nella quale sono volontariamente caduti. Speriamo che ciò accada nei prossimi mesi, anche se molti cominciano a disperare delle capacità della classe dirigente americana.
Ma torniamo ai paesi emergenti, che si trovano nella situazione opposta a quella degli Stati Uniti. Quel che accade altrove condiziona potentemente la loro vita economica. Come ha notato Rhodes, se ne poteva dubitare nei decenni scorsi, quando il malessere latino americano era anche di origine interna. Ma nella crisi attuale l’ America Latina è stata in maniera patente alla mercè dei prezzi delle materie prime e delle condizioni del credito nel centro del mondo. I suoi tentativi di seguire regole macro e micro economiche considerate virtuose secondo l’etica del Consenso di Washington sono stati applauditi coralmente al centro del mondo, ma tutto è stato dimenticato in pochi giorni, quando è cominciato il rimpatrio accelerato dei capitali verso i mercati finanziari di provenienza e l’abbandono della speculazione al rialzo sul mercato delle materie prime.
Questa disordinata fuga mette in ombra anche alcune indubbie responsabilità nazionali, che sono certo presenti , ad esempio, in Ucraina, in Argentina, in Turchia, in Ungheria, nei paesi baltici. Esse sono importanti e senza il rimpatrio disordinato dei capitali, il crollo delle esportazioni, il collasso delle quotazioni delle materie prime, tali responsabilità sarebbero venuto in rilievo e si sarebbe potuto attribuirle e punirle politicamente in ciascun paese. Ora invece, la tempesta venuta da fuori assolve le classi di governo dalle loro responsabilità e permette loro di continuare a guidare i propri paesi senza alcuna censura politica.
Anzi, se dobbiamo estrapolare da quel che vediamo in questi giorni in Argentina, è partita una corsa da parte di tutte le parti politiche nazionali a reintrodurre strumenti di protezione del mercato interno che sembravano andate fuori moda da decenni, risuscitando tendenze nazionalizzatrici che anch’esse parevano appartenere ad una tradizione ormai desueta. Istruttivo è a questo proposito il caso di Aerolinas Argentinas.
Notiamo in fine che allo stesso tempo anche i paesi dell’Africa stanno precipitando, coi capitali che fuggono e titoli e monete che affondano. Ma di loro, come sempre, non si occupa nessuno.

  Tempesta valutaria: il cambio fisso non è una buona idea

30 Ottobre 2008 00:44 MILANO - di Mario Seminerio

________________________________________

Il movimento di violenta riduzione della leva finanziaria, che sta colpendo l’intera architettura finanziaria del pianeta, si è negli ultimi giorni esteso al mercato dei cambi. Dapprima con la rivalutazione dello yen, poi con il marcato rafforzamento del dollaro. Cerchiamo di analizzare il fenomeno. Lo yen giapponese si trova oggi al massimo degli ultimi 13 anni contro il dollaro, e degli ultimi sei anni contro l’euro. Alla base del movimento sta soprattutto la chiusura delle posizioni di "carry trade", in cui gli investitori si indebitano in divise a basso tasso d’interesse e comprano attivi in paesi ad alto tasso.
Il tasso d’interesse ufficiale giapponese, pari allo 0,5 per cento, è inferiore a quelli su dollari australiani ed euro rispettivamente di 5,5 e 3,25 punti percentuali. La scorsa settimana lo yen si è rivalutato dell’8,9 per cento contro dollaro, il maggior guadagno da ottobre 1998, e del 14 per cento contro l’euro, record settimanale dall’introduzione della moneta unica europea, nel 1999. A sua volta, l’euro si è deprezzato del 6 per cento contro la valuta statunitense.
Ma sono state soprattutto le valute dell’Oceania, da sempre obiettivo preferito dell’investimento in carry trade, ad essere colpite, anche a causa del crollo dei prezzi delle materie prime: il dollaro australiano in una settimana ha perso il 15 per cento contro yen, quello neozelandese il 13 per cento. Il movimento di rivalutazione dello yen è da sempre associato a fasi di mercato di accresciuta avversione al rischio, ma la sua magnitudine nel contesto attuale è destinata ad abbattersi con particolare violenza sulle esportazioni del paese, che stavano già scontando il rallentamento globale.
Il caso dell’apprezzamento del dollaro è in parte diverso, e segnala drammaticamente l’arrivo della crisi nei paesi emergenti. Facciamo un passo indietro di un decennio: dalla crisi del 1997-1998 è uscito un ordine valutario mondiale basato sul peg al dollaro statunitense da parte di molte divise di paesi asiatici. E’ quello che, impropriamente, è stato definito sistema di Bretton Woods II. Il sistema prevedeva che i paesi emergenti legassero in modo più o meno informale le proprie valute al dollaro statunitense, ad un cambio molto competitivo.
All’epoca il dollaro era forte, e ciò permetteva ai paesi asiatici di controllare le pressioni inflazionistiche, beneficiare di robusti flussi di export verso l’area del dollaro ed utilizzare il surplus commerciale così creato per finanziare il deficit delle partite correnti statunitensi, acquistando importi crescenti di titoli del Tesoro di Washington. Un meccanismo perfetto di credito di fornitura, funzionale ad alimentare i consumi statunitensi, ma che è entrato in crisi all’inizio di quest’anno: i rincari delle materie prime energetiche hanno creato forti surplus commerciali nei paesi produttori; questi ultimi, tuttavia, anziché consentire un apprezzamento delle proprie divise hanno mantenuto il peg al dollaro ed alla debolezza dell’economia statunitense.
Da qui, tassi reali fortemente negativi e boom di consumi e credito. In questo contesto si sono poi inserite le speculazioni di hedge funds e istituzioni finanziarie locali, che si sono indebitate in dollari a breve termine per comprare titoli ad alto rendimento, anch’essi espressi nella valuta statunitense. Di fatto il dollaro, con i suoi bassi tassi e la sua persistente debolezza era diventato quasi come lo yen, e cioè un veicolo di carry trade.
Per alcuni mesi si è ritenuto che i paesi emergenti potessero restare relativamente immuni alla crisi statunitense (lo scenario di decoupling), ma la realtà alla fine ha preso il sopravvento. La serie di garanzie statali sul credito, nei paesi occidentali, e l’avvio del processo di deleveraging hanno indotto e/o costretto molti investitori istituzionali a vendere gli attivi detenuti presso le banche dei paesi emergenti.
Queste ultime si sono trovate improvvisamente a corto di dollari per far fronte ai rimborsi di proprie passività, ed è iniziata la corsa alla valuta statunitense. Quindi, mentre le banche centrali dei paesi emergenti hanno accumulato rilevanti riserve in dollari (grazie al peg), le istituzioni finanziarie private di quei paesi hanno vanificato tale accumulazione, indebitandosi pesantemente in dollari. A ciò si aggiunga che, mentre nelle scorse settimane la Federal Reserve ha istituito linee di currency swap illimitato con le altre banche centrali dei paesi sviluppati, nulla del genere si è ancora verificato con gli istituti di emissione dei paesi emergenti, che stanno quindi vivendo una replica della sindrome islandese (il rimborso di passività che eccedono le riserve valutarie nazionali), su scala infinitamente maggiore.
Nell’Est Europa la situazione è simile: tassi reali negativi derivanti dal peg all’euro hanno portato ad un boom di consumi e credito; banche, imprese e privati si sono indebitati in euro o in altre valute forti e a basso rendimento (in Ungheria, ad esempio, c’è stato un boom di mutui denominati in franchi svizzeri e addirittura in yen giapponesi), ed ora le casse nazionali si stanno drammaticamente prosciugando. La crisi dei paesi dell’Est Europa pesa anche sul cambio euro-dollaro, perché le banche europee sono particolarmente esposte a quest’area. Da qui potrebbe quindi originarsi il secondo epicentro della crisi, ed avere conseguenze molto pesanti per il sistema creditizio del nostro continente.
Quali indicazioni trarre dalle ramificazioni della crisi? Nelle ultime settimane abbiamo letto ed ascoltato appelli di politici europei che invocano "una nuova Bretton Woods". Se con questa espressione si intende esprimere l’esigenza di nuovi accordi di cambi fissi o semifissi, è bene ricordare che la storia degli ultimi anni ha dimostrato in modo incontrovertibile che regimi di cambio che non riflettono i fondamentali economici sono la ricetta sicura per disastri di vasta portata.
Quindi, nessuna Bretton Woods con riferimento ai cambi, che dovrebbero invece essere lasciati liberi di fluttuare. Le altre istituzioni uscite dal meeting del luglio 1944 sono il Fondo Monetario Internazionale e la Banca Mondiale. Oggi, l’entità delle cifre richieste per soccorrere i paesi emergenti in crisi è dell’ordine di centinaia di miliardi di dollari, a fronte di erogazioni medie del Fmi che storicamente sono sempre ammontate a poche decine di miliardi. Nel frattempo, nuovi protagonisti sono comparsi sulla scena finanziaria globale: i fondi sovrani, la Banca Centrale Europea, lo stesso nuovo ruolo della Fed.
La concertazione mondiale per salvare l’economia richiederà quindi la presa d’atto di ciò che è cambiato tra il 1944 ed il 2008. Aspirare ad una regolazione finanziaria globale (per quanto lieve e non pervasiva) è finora sempre equivalso ad un’utopia: tra poche settimane sapremo se la gravità della crisi è destinata a trasformarla in realtà.