Il liberismo non è un cliché

03 Giugno 2009 08:26 MILANO - di Carlo Trigilia

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Che ruolo hanno giocato gli economisti nel favorire quelle modalità di organizzazione delle attività economiche che hanno portato alla crisi? La domanda può apparire a prima vista provocatoria e non ben fondata. Dopotutto, gli economisti sono degli studiosi, degli analisti. Perché dovrebbero aver avuto un ruolo importante nella crisi? In realtà, questo interrogativo si giustifica se teniamo conto che gran parte delle attività che caratterizzano la vita collettiva non sono organizzate in un certo modo semplicemente perché quello è il modo più efficiente di farle, ma anche perché è considerato il più appropriato dagli esperti dal ramo. In altre parole, perché è giustificato e legittimato per ottenere certi risultati.

Molti economisti hanno derubricato la questione della crisi a errori tecnici e a carenze dei regolatori. Ma non c'è bisogno di iscriversi al ristretto club ideologico di quanti non vedono il ruolo positivo - e da mantenere - della finanza nell'economia di mercato, per sostenere che questa valutazione è troppo riduttiva. Gli economisti - quelli appartenenti al grosso della disciplina (il mainstream), non importa quanto informati di finanza - hanno delle responsabilità maggiori per quello che è successo negli ultimi decenni.

Essi hanno infatti dato legittimità a una grande trasformazione nell'ambito della quale concreti interessi economici e politici hanno poi agito in certe direzioni. Non solo. Nell'ambito di una crescente globalizzazione culturale, si sono fatti paladini del modello del capitalismo anglosassone, presentandolo come meta da raggiungere agli anchilosati capitalismi europei e a quello giapponese. Anche in Italia - e a volte anche da questo giornale - sono spesso venute convinte e severe prediche in questa direzione. Ma perché tutto questo è accaduto?

La risposta va cercata nell'attaccamento della maggior parte degli economisti al paradigma centrale e originario della disciplina, per il quale più ci si avvicina al modello dei mercati autoregolati e maggiori sono i vantaggi per il benessere collettivo. Com'è noto, il ritorno all'egemonia forte di questo paradigma risale alla svolta neoliberale di Ronald Reagan e Margaret Thatcher per far fronte alle gravi difficoltà economiche dei rispettivi Paesi. Tale svolta era stata sostenuta da alcune correnti affermatesi nel pensiero economico, ma contribuì poi a rafforzare, a sua volta, l'influenza di tali correnti più radicalmente "mercatiste" nel complesso delle business schools, delle università e dei media specializzati. Da qui quel processo di legittimazione crescente e di incoraggiamento concreto di nuove pratiche nell'organizzare la finanza e le imprese di produzione.

Quanto alla finanza, è difficile credere che gli economisti non si rendessero conto di una serie di rischi, molto più elevati del passato, che venivano assunti dalle istituzioni finanziarie con la crescita della finanza strutturata. Tuttavia, in perfetta buona fede ritenevano probabilmente che valesse la pena di correrli perché in tal modo si estendeva la possibilità di accesso al credito a chi ne aveva bisogno, con conseguenze positive sullo sviluppo e sul benessere collettivo. E inoltre potevano essere soddisfatte le esigenze di assicurazione contro l'incertezza sui tassi di interesse e sulle valute dei partecipanti a un commercio internazionale in crescita.

Ma c'è un secondo motivo più astratto e forse più importante. Sin da Adam Smith, l'economia ha guardato con sospetto all'interferenza delle relazioni sociali e politiche, viste solo come fonte di collusione o di distorsione. Da questo punto di vista i nuovi strumenti finanziari sono apparsi come un modo di spersonalizzare la valutazione del rischio di credito, liberandosi dalla valutazione diretta degli agenti come persone, e quindi dalla componente fiduciaria non meramente calcolabile probabilisticamente, nella convinzione che i mercati mossi dall'incentivo dell'interesse potessero calcolare meglio e con più precisione i rischi. Specie, come ha più volte notato Alan Greenspan, quanto meno fossero intralciati da regolazioni che rischiavano di essere poco efficienti.

Si è poi visto che non è così, con le conseguenze che ne sono derivate. Nel frattempo, però, le transazioni finanziarie erano aumentate molto più del commercio internazionale e del Pil, segno che la finanza aveva creato occasioni di profitto che drenavano capitali alla ricerca di alte remunerazioni a breve. Insomma, il tentativo che attrae fatalmente gli economisti di spersonalizzare e depoliticizzare le transazioni economiche ha mostrato dei chiari effetti perversi su cui occorrerebbe riflettere.

Tanto più che questi effetti si aggiungono ad altri - non meno perversi - legati all'influenza della finanza sulla governance delle imprese. Anche in questo caso, l'idea della creazione di "valore per l'azionista" si giustifica - in astratto - col fatto che il mercato può valutare meglio di strumenti personalizzati (soggetti a distorsioni sociali) la performance dei manager. La proprietà delle imprese deve essere quindi pienamente contendibile sui mercati azionari, in modo che i manager sentano il fiato sul collo degli azionisti e si sforzino di creare valore a breve, anche con bonus e stock option legate alla performance dell'impresa. Diversamente, l'impresa perderà valore, e loro il posto.

Il risultato è che i manager orientano la gestione a breve, trascurano l'innovazione a più lungo termine, investono di più in acquisizioni e attività finanziarie, non considerano i lavoratori e la loro qualificazione un asset centrale delle imprese, si fanno meno problemi a licenziare e incrementano le disuguaglianze sociali. L'impresa infatti deve essere una "rete di contratti" e non una "comunità di interessi diversi". Eppure, questo è apparso - ed è stato presentato - come un modello più evoluto del vituperato e appesantito capitalismo renano-nipponico, o dei sistemi locali di piccola impresa italiani, troppo condizionati dalle famiglie e dalle comunità locali. I risultati dell'industria manifatturiera americana, che vediamo anche in questi giorni, non sembrano però confermare la sbandierata efficienza del capitalismo anglosassone.
Insomma, forse gli economisti dovrebbero appassionarsi meno al problema della loro capacità di previsione della crisi e dovrebbero invece riflettere di più su come l'attaccamento a un paradigma astratto - che vede l'economia tanto più efficiente quanto più si spersonalizza e si separa dalla società - rischia di produrre effetti contrastanti: un'economia subordinata alla finanza in cui crescono le disuguaglianze invece del benessere collettivo.
 

  Usa verso l'Apocalisse? Assolutamente no

03 Giugno 2009 20:03 NEW YORK - di Martin Wolf

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Gli Stati Uniti, così come vari altri paesi ad alto reddito, si avviano verso l'apocalisse finanziaria? Gli aumenti recenti dei tassi dei loro titoli di stato (è successo anche in Italia all'ultima asta dei BoT) dimostrano che gli investitori temono un disastro fiscale? La mia risposta alle due domande è no, e ancora no. I motivi di preoccupazione ci sono, ma in questo momento ci sono anche potenti argomenti contro gli irrigidimenti fiscali e ottime ragioni per accogliere con soddisfazione gli ultimi movimenti dei mercati obbligazionari. La settimana scorsa John Taylor, dell'università di Stanford, e lo storico di Harvard Niall Ferguson hanno scritto che la politica fiscale americana era insostenibile. Ferguson riferiva di un dibattito a fine aprile con, tra gli altri, Paul Krugman, premio Nobel ed editorialista del New York Times.

Su un punto tutti gli analisti seri concordano: dev'esserci un limite all'aumento del debito pubblico rispetto al prodotto interno lordo. Per imbarcarsi in uno stimolo fiscale a breve termine, bisogna essere credibili a lungo termine. Qual è il punto di disaccordo, allora? Il professor Ferguson faceva tre considerazioni: la prima è che il recente aumento dei tassi delle obbligazioni americane segnala lo "sbigottimento" del mercato davanti alle gigantesche emissioni del governo; la seconda, che enormi deficit fiscali sono sia inutili che controproducenti; la terza è il rischio di inflazione.

Molti la pensano allo stesso modo, hanno ragione? Il primo punto è ovviamente sbagliato: dopo un panico, la risalita dei tassi è una normalizzazione auspicabile. Gli investitori si erano precipitati sul dollaro e sui titoli di stato, ora non più. Benvenuti nel mondo vertiginoso dei mercati finanziari. A fine dicembre 2008, il rendimento dei buoni del Tesoro americano a dieci anni era sceso a un livello spaventoso: al 2,1% rispetto al 4% circa di ottobre. In parte per quella caduta, in parte per un rialzo sorprendente dei titoli indicizzati sull'inflazione (Tips), le aspettative implicite di inflazione erano scese molto vicino allo zero, e la paura della deflazione era diventata fin troppo tangibile.

Abbiamo assistito a un improvviso ritorno alla normalità: dopo un po' di scompiglio, la settimana scorsa il rendimento dei bond americani convenzionali si è attestato al 3,5% mentre quello dei Tips scendeva all'1,9%. L'inflazione prevista si allineava sull'obiettivo della Federal Reserve che è attorno all'1,6%. È accaduta una cosa simile in Gran Bretagna, con un aumento dell'inflazione prevista dall'1,3% in marzo al 2,3% oggi.

La paura di una deflazione catastrofica non c'è più. Evviva! È vero che la differenza tra i titoli americani convenzionali e quelli emessi dagli altri maggiori paesi si è ridotta, ma durante la fase di panico i rendimenti di quelli americani erano straordinariamente depressi.

Torna la normalità. Se il rischio di inflazione non deve preoccupare, per ora, che dire della gigantesca emissione di titoli pubblici: toglierà spazio a quelle dei privati? Se fosse così, assisteremmo a un aumento dei tassi d'interesse reali. Di nuovo, la maggior parte dei dati va in senso opposto. L'ultimo rendimento dei Tips è inferiore al 2%, mentre quello dei titoli britannici indicizzati è prossimo all'1%.

Nel frattempo, mentre cresceva la fiducia, si è ridotta la differenza tra le obbligazioni societarie e i vari buoni del Tesoro. Si possono anche usare le aspettative di inflazione espresse nei confronti dei titoli governativi per valutare i tassi d'interesse reali di quelli societari, che hanno subito anch'essi una brusca caduta. Quelli più rischiosi rendono più di due anni fa, ma molto meno che alla fine del 2008. Anche questa è un'ottima notizia.

E veniamo ora alle misure fiscali. I loro oppositori dicono che sono sempre inutili e inefficaci, o come suggerisce il professor Ferguson, ridondanti perché non siamo in una Grande Depressione. I monetaristi sostengono che una politica fiscale è sempre inutile. I seguaci di una "equivalenza ricardiana", mutuata da David Ricardo, economista dell'Ottocento - sostengono che essa sia inefficace perché le famiglie compenseranno qualunque maggior disavanzo governativo risparmiando di più. Su questi punti, gli economisti dissentono ferocemente. Io sono un "keynesiano": in momenti estremi, l'eccesso dei risparmi desiderati rispetto agli investimenti cresce.

Di nuovo, la politica monetaria, sebbene importante, diventa meno efficace quando i tassi d'interesse scendono a zero. In quel momento conviene allacciare sia la cintura monetaria che le bretelle fiscali: una profonda recessione dimostra che c'è un enorme aumento dell'eccesso di risparmi desiderati in presenza di piena occupazione, come sostiene il professor Krugman. Pertanto oggi i deficit fiscali non tagliano fuori il settore privato. Al contrario lo coinvolgono, favorendo la domanda che a sua volta favorisce i posti di lavoro e i profitti.

Il professor Ferguson dice che l'espansione fiscale era inutile perché siamo soltanto in una lieve recessione. La questione tuttavia è come mai, mentre i prodromi di una depressione c'erano tutti, la recessione è invece lieve. La risposta, in parte, sta nelle aggressive misure monetarie prese dalle banche centrali e nel salvataggio del sistema finanziario. Ma è tutto qui? Che cosa sarebbe successo se i governi avessero deciso di tagliare la spesa e aumentare le tasse?

Si può discutere di quanto allentamento fiscale sia necessario. Ma uno dei motivi principali per cui questa non è la Grande Depressione è che abbiamo imparato una lezione da quell'esperienza e da quella del Giappone degli anni Novanta: la politica di bilancio espansiva non va frenata troppo presto. Inoltre, le economie con alle spalle una storia di gestione avveduta sono certamente in grado di tollerare, senza risentirne, un maggior livello di indebitamento pubblico senza risentirne.

E questo ci porta all'ultimo punto: la paura dell'inflazione. La questione, in sostanza, è come uscire dagli attuali provvedimenti estremi. La gente deve credere che le politiche monetarie e fiscali straordinariamente aggressive di oggi verranno ribaltate. Se non ci crede, le aspettative di inflazione potrebbero diventare travolgenti molto prima che l'economia si sia ripresa. Se dovesse succedere, i responsabili della politica economica saranno in difficoltà e il mondo potrebbe sprofondare in una stagflazione simile a quella degli anni Settanta.

I provvedimenti eccezionali presi per affrontare circostanze estreme stanno funzionando. Ora ne consegue che chi li ha decisi sta in equilibrio sul filo del rasoio: da un lato, se li ribalta troppo presto, rischia il ritorno a una profonda recessione; dall'altro ci sono le aspettative di inflazione e di stagflazione. È da irresponsabili insistere per provvedimenti immediati sia di disciplina fiscale sia di allentamento persistente verso il quale sembrano andare gli Stati Uniti e la Gran Bretagna. Ma i critici rischiano di cadere nell'errore uguale e contrario. La risposta è insieme chiara e delicata: servirà una decisa politica di bilancio restrittiva, ma non adesso.
 

  La crisi passerà ma attenti alle scorciatoie

05 Giugno 2009 19:48 NEW YORK - di Harold James*

*L'autore è professore di storia e affari internazionali alla Princeton

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Ogni volta che si parla di crisi economica, le analogie con la Grande Depressione sono sempre in agguato. Nel suo ultimo World economic outlook, l'Fmi esamina questa analogia in modo esplicito, in termini non soltanto di tracollo della fiducia finanziaria, ma anche di rapido declino degli scambi globali e dell'attività industriale. In generale, la storia sembra più utile della teoria economica per interpretare eventi straordinariamente sorprendenti e di per sé imprevedibili.

Quasi immancabilmente, ogni volta che si ricorre all'analogia con la Grande Depressione, come anno di riferimento si prende il 1929. Ma nella Grande Depressione si manifestarono due patologie diversissime, e ognuna delle due implicava diagnosi - e cure - diverse.

La prima e più famosa di queste due patologie fu il crack azionario dell'ottobre 1929 negli Stati Uniti. Nessun altro paese conobbe un panico borsistico di simili proporzioni, in buona parte perché nessun paese aveva vissuto quell'euforica corsa al rialzo dei prezzi delle azioni che aveva indotto tantissimi americani, delle estrazioni più varie, a lanciarsi nella speculazione finanziaria.

La seconda patologia fu l'evento decisivo che trasformò una brutta recessione nella Grande Depressione. Una serie di crisi di panico del settore bancario nell'estate del 1931 si propagò dall'Europa Centrale, diffondendo il contagio finanziario prima alla Gran Bretagna, poi agli Stati Uniti e alla Francia, e infine a tutto il mondo.

Il panico del 1929 ha sempre avuto un ruolo preponderante nell'analisi della Grande Depressione per due ragioni abbastanza peculiari. Innanzitutto, nessuno è mai stato in grado di fornire una spiegazione soddisfacente del crollo della Borsa nell'ottobre del 1929, nel senso di una causa razionale, con gli operatori di mercato che reagiscono a una notizia specifica. Quel crack borsistico dunque rappresenta un dilemma intellettuale e gli economisti possono sperare di farsi una reputazione cercando di trovare una spiegazione innovativa a quegli eventi.

Certi sono arrivati alla conclusione che i mercati, semplicemente, sono irrazionali. Altri si sforzano di realizzare complicati modelli, secondo cui gli investitori forse erano riusciti a prevedere la Depressione, oppure avevano valutato l'eventualità di misure protezionistiche in altri paesi in risposta alla legge americana sui dazi doganali, anche se quella legge non era ancora stata approvata.

La seconda ragione della popolarità del 1929 tra studiosi e commentatori politici è che fornisce un motivo chiaro per intraprendere misure specifiche. I keynesiani sono riusciti a dimostrare che le misure di stimolo sono in grado di stabilizzare le aspettative del mercato, garantendo in questo modo un quadro di fiducia generale. I monetaristi raccontano una storia diversa ma parallela, e cioè che una crescita monetaria stabile previene perturbazioni drammatiche.

Il crack del 1929 non ebbe nessuna causa evidente, ma due soluzioni molto plausibili. Il disastro bancario europeo del 1931 fu esattamente il contrario. Nessun economista può sperare di costruire la sua carriera accademica trovando una spiegazione innovativa delle sue cause: il tracollo fu il risultato della debolezza finanziaria di paesi vittime, a causa di politiche sbagliate, di un'iperinflazione che aveva messo in ginocchio i bilanci delle banche. La vulnerabilità intrinseca accresceva il rischio di traumi politici, e le diatribe su un'unione doganale dell'Europa Centrale e sulle riparazioni di guerra bastarono a far crollare il castello di carte.

Ma riparare i danni non era semplice. A differenza del 1929, non esistevano (e non esistono oggi) risposte macroeconomiche evidenti ai problemi finanziari.

Alcuni macroeconomisti famosi, tra cui Larry Summers, che attualmente è il capo dei cervelli economici a disposizione dell'amministrazione Obama, hanno cercato di sminuire il ruolo dell'instabilità del settore finanziario come causa delle depressioni. Le risposte, se esistono, risiedono in un lento e sofferto repulisti dei bilanci e nella ristrutturazione microeconomica, che non può semplicemente essere imposta dall'alto per mano di un pianificatore onnisciente, ma esige un cambiamento di mentalità e di comportamento da parte di molte imprese e individui. Migliorare il sistema di regolamentazione e supervisione è una buona idea, ma serve più a evitare crisi future che a gestire le conseguenze di una catastrofe già avvenuta.

La conseguenza della lunga discussione accademica e popolare sulla crisi del 1929 è che la gente col tempo si è convinta che risposte facili esistono. Ma il crollo della Lehman Brothers nel settembre del 2008 è stato un evento simile al 1931, un evento che ricorda da vicino il mondo della Grande Depressione. I fallimenti delle banche austriache e tedesche non avrebbero trascinato il mondo intero dalla recessione alla depressione se quei Paesi non fossero stati altro che economie isolate o autosufficienti. Ma nella seconda metà degli anni 20 quei Paesi avevano costruito le loro economie su denaro preso in prestito (prevalentemente dall'America).

Quella dipendenza presenta diverse analogie con ciò che si è verificato negli Stati Uniti in questo decennio, con l'afflusso di denaro dalle economie emergenti, soprattutto asiatiche: un apparente miracolo economico che si basava in realtà sulla disponibilità dei cinesi a prestare soldi all'America. I fallimenti bancari del 1931, e del settembre 2008, hanno scosso la fiducia del creditore internazionale: allora gli Stati Uniti, oggi la Cina.

Entrambe le lezioni - quella sulla lentezza e la difficoltà della ricostruzione del settore bancario e quella sulla dipendenza da un grande fornitore esterno di capitali - sono sgradevoli. Per lungo tempo è stato molto più facile ripetere il mantra rassicurante di una comunità mondiale che aveva imparato, nel suo insieme, come evitare un tracollo in stile 1929, e che le Banche centrali di tutto il mondo lo avevano chiaramente dimostrato in occasione di crisi come quella del 1987 o quella del 2001.

I governi indubbiamente meritano elogi per aver stabilizzato le aspettative, e dunque per aver impedito che la crisi si aggravasse. Ma quando i governanti spacciano proposte politiche semplici, se non proprio semplicistiche, come fondamento della speranza di poter evitare un lungo periodo di difficili aggiustamenti economici, questo è fuorviante.
 

  Dollaro, preparatevi a un formidabile rialzo

08 Giugno 2009 15:41 MILANO - di Francesco Arcucci

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Sui mercati finanziari si scambia del denaro contro delle promesse. Due tipi di promesse: nel caso delle azioni si tratta di denaro contro un flusso di dividendi futuri, senza che sia previsto un rimborso di capitale. Nel caso delle obbligazioni o dei debiti in genere si scambia denaro contro interessi periodici e rimborso del capitale a scadenza.

Anche le condizioni affinché il sistema finanziario possa esistere sono due: da un lato, che i valori sottostanti quelle promesse siano attendibili per quanto riguarda le risorse, gli impieghi, i ricavi, i costi, le rimanenze e quindi i conti economici e i bilanci, dall’altro, che il sistema sia imparziale cioè non favorisca né i debitori (con l’inflazione), né i creditori (con la deflazione).

Creditori e debitori a loro volta vanno distinti a seconda che ci si riferisca all’interno di un Paese oppure ci si riferisca a Paesi creditori e Paesi debitori. Nel primo caso si parlerà di sistema monetario interno e nel secondo di sistema monetario internazionale, quantunque si debba riconoscere che fra i due vi sono numerosi intrecci.

Nel sistema monetario nazionale l’ente che sovrintende il fatto che né i debitori né i creditori siano favoriti è la banca centrale. Poiché essa crea moneta dal nulla, a costo sostanzialmente zero e senza vincoli di convertibilità, rimane comunque il sospetto che il sistema favorisca i debitori con l’inflazione. Per contrastare questo sospetto le banche centrali tendono ad autolimitare la loro creazione di moneta con degli obiettivi calcolati sulla quantità di moneta prodotta (target monetari) o sulla quantità di inflazione generata (target di inflazione).

Nel sistema monetario internazionale il delicato rapporto tra Paesi creditori e Paesi debitori attualmente non è affidato a qualcosa di esterno che assicuri l’imparzialità fra i Paesi creditori che vogliono proteggere il valore dei loro crediti sull’estero e quelli debitori che vogliono ridurlo. Un tempo questo ente esterno esisteva ed era l’oro nel contesto del gold standard. Poi si è passati, dal 1944 al 1971, al dollaro in quanto convertibile in oro (gold exchange standard). Dal 1971 il sistema monetario internazionale si è fondato sul dollaro inconvertibile (dollar standard) emesso dagli Usa e cioè non da un’ancora esterna e fidata, ma da un Paese debitore e che per sua natura tende a favorire i debitori rispetto ai Paesi creditori.

E se è vero che sul piano interno i debitori si favoriscono con l’inflazione, sul piano internazionale i Paesi debitori si favoriscono riducendo il valore dei loro debiti e cioè svalutando il tasso di cambio della loro moneta.
La debolezza del dollaro contro le monete dei Paesi creditori negli ultimi quarant’anni era il modo in cui il centro del sistema si finanziava a basso costo presso la periferia. Ma questo periodo sta volgendo al termine.

Così come era facile prevedere a partire dagli anni Settanta un indebolimento strutturale del cambio del dollaro contro marco, yen e franco svizzero che avrebbe favorito gli interessi dei Paesi debitori, e in particolare degli Stati Uniti, ora ritengo che la fase di danneggiamento degli interessi dei Paesi creditori sia finita. Saranno, quindi, i Paesi creditori a sperimentare con compiacimento l’aumento del valore dei loro crediti attraverso un netto ulteriore rialzo del cambio del dollaro.

Infatti non lo pretendono più solo la piccola Germania e il modesto Giappone. Ora lo pretende la Cina, una nazione creditrice che ha intenzione di fissare nuove regole del sistema monetario internazionale in modo che ad essere avvantaggiati non siano più, come è avvenuto fino a poco tempo fa, i Paesi debitori. Se il nuovo ordine monetario internazionale non sarà più fatto a Bretton Woods come nel 1944 e neanche a Washington nel 1971, ma sempre di più a Pechino, il dollaro americano non potrà che apprezzarsi moltissimo.
 

  «Il sogno di una moneta mondiale»

10 Giugno 2009 08:44 MILANO - di Padoa-Schioppa

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Regole e moneta. Da ex banchiere centrale Tommaso Padoa-Schioppa tiene uno sguardo "lungo" su entrambi questi capisaldi, i fondamenti dell'economia di mercato. "Lungo" giacché - come sostiene nel libro scritto con Beda Romano La veduta corta - è proprio la limitatezza dell'orizzonte - dei mercati, dei decisori politici, dei consumatori, degli azionisti - ad aver portato la situazione dov'è ora.

Cominciamo dall'euro. Con lo sguardo lungo dove lo vede?
Se la crisi portasse a un massiccio spostamento di composizione delle riserve e a un forte indebolimento del dollaro, l'euro si apprezzerebbe in misura eccessiva; per l'Europa sarebbe allora un problema, un grande problema.

Quindi la "lezione per il futuro" è una nuova moneta unica come chiedono i cinesi?
Non lo chiedono solo i cinesi. Ne parlano da tempo una delle menti economiche più acute della nostra epoca come Robert Mundell e un autorevolissimo ex banchiere centrale americano come Paul Volcker. Sono convinto che la Cina abbia sollevato un tema ormai maturo. Se poi lo ha fatto per interesse - come dice Paul Krugman - cioè perché ha accumulato troppi dollari, può essere. In ogni caso è una motivazione legittima, visto che non si può chiedere a Pechino di essere altruista quando tutti agiscono per interesse. Il punto, semmai, è comprendere quale sia la coincidenza tra ragion di stato cinese e interesse generale globale. In ogni caso, da ex banchiere centrale penso che quando si parla di standard globali, prima ancora che a quelli legali si debba guardare a quello monetario, che è un fatto economico funzionale, seppure vincolato a un substrato legale. Insomma, credo proprio che questa crisi ponga il problema di un nuovo standard monetario internazionale. La sua assenza e l'assenza della disciplina che esso imporrebbe sono una delle cause profonde della crisi attuale.

Prima c'era l'aggancio della moneta all'oro...
Se ci fosse stato ancora quell'aggancio, negli ultimi anni i paesi che accumulavano ingenti disavanzi esterni - come gli Stati Uniti - avrebbero dovuto convertirne una parte proprio in oro; la conseguente scarsità di riserve auree li avrebbe obbligati a correggere la rotta.
O a denunciare l'accordo, come fecero gli Usa che sganciarono il dollaro dal metallo giallo.
È vero, nel '71 gli Usa si sottrassero all'impegno. Per anni l'"aereo" del dollaro ha continuato a volare spinto dalla forza politica ed economica degli Stati Uniti. Ma non penso che, se si guarda al mondo di domani, quando ci saranno 4-5 o 6 colossi mondiali, questi potranno accettare che la moneta di uno solo di essi sia la moneta di tutti. Anche se il tema non è ancora iscritto all'ordine del giorno, quando si parla di standard internazionali penso si debba riflettere sulla moneta mondiale.

Ma come sarebbe il mondo con una sola moneta?
Non lo so, è un progetto su cui è urgente lavorare e pensare a fondo, e dubito che la soluzione sia una sola moneta. È diverso immaginare un oggetto che vola e inventare l'aeroplano. Oggi ne sappiamo abbastanza per dire che abbiamo bisogno di un oggetto che vola, di una misura comune che imponga disciplina al sistema monetario mondiale. Su scala mondiale non mi pare praticabile una soluzione tipo euro, fondata sul modello della moneta unica - un "globus" ad esempio - e della banca centrale unica. Vedo piuttosto una costruzione a due livelli: uno standard globale governato in comune e monete regionali con cambi non più interamente lasciati al mercato.

Chi ha ragione tra Krugman, che chiede più debito per uscire dalla crisi, e Ferguson, che mette in guardia dai pericoli dell'eccesso di debito che mina la stabilità dei governi?
Entrambi e, quando si danno torto l'un l'altro, nessuno dei due. Il fatto è che i rimedi - monetari e di bilancio - per combattere l'emergenza e quelli per impedire il ripetersi della crisi hanno segno opposto: espansivi gli uni, restrittivi gli altri. Come quando si somministra metadone a un tossicodipendente in cura.

Al G-8 l'Italia intende abbozzare i nuovi global legal standard per i mercati finanziari. Sarà - nelle intenzioni del Governo - un primo strumento per uscire dalla crisi e per evitarne altre.
Le determinanti profonde della crisi sono tre: l'illusione che i mercati si possano autoregolare; la contraddizione tra mercati globali e politiche rimaste nazionali; la veduta corta come criterio per le scelte, pubbliche e private. I global legal standard abbracciano i primi due temi e nascono dall'idea che il mercato abbia bisogno di regole e che le regole debbano essere internazionali. Ma il problema non finisce qui, qui incomincia: chi decide le regole? E che strumenti ha per farle rispettare? Si pone l'ardua questione di un potere di politica economica superiore.

Oggi quel potere non c'è.
No e sì. L'intero universo della cooperazione internazionale si è spostato negli anni verso azioni volontarie e non vincolanti, soprattutto da quando si è abbandonato il sistema di Bretton Woods che è un - sia pur debole - potere sovranazionale. Prima il G-5, poi il G-7 e il G-8 ora il G-20: sigle dietro cui non c'è alcuna realtà istituzionale, non trattati, non sistemi giuridici. Parlare in queste sedi di global legal standard significa fare menzione di qualcosa che per adesso manca di ogni infrastruttura giuridico-istituzionale.

In attesa di avere un modello diverso di governance globale, qual è la sede migliore dove ridisegnare le regole?
Una forte convergenza politica in seno al G-20 è un passaggio necessario ma non sufficiente per arrivare ai nuovi standard di cui parla il governo italiano. Quel passaggio deve portare a mutamenti sul piano del diritto e della distribuzione tra poteri nazionali e potere internazionale, mutamenti che sono impossibili al di fuori di una chiara architettura istituzionale e senza una base posta da trattati internazionali. A proposito di nuove regole vorrei però osservare che a mio parere non è stato un virus sconosciuto a provocare la crisi. Più spesso è stato un mancato rispetto di regole esistenti, sicché un'ordinaria profilassi sarebbe bastata a evitare le vicende più nefaste. Questo, i regolamentatori non lo ammettono volentieri.

Intanto se ne parlerà al G-8 di Lecce.
Sarà un primo esame. Sono stato nel G-20 fin dalla sua riunione costitutiva. Hai davvero la sensazione di vedere seduto al tavolo tutto il mondo, in una riunione sufficientemente ristretta per consentire un'efficace interazione tra i partecipanti. Le altre riunioni, con 200 paesi rappresentati, sono assemblee dove si fanno solo dichiarazioni e non c'è alcuna interazione tra partecipanti. E poi, grazie alla sua composizione, il G-20 tratta anche dei temi del commercio, che sono parte essenziale della cooperazione internazionale; il G-8 non lo poteva utilmente fare perché in questa materia gli interlocutori devono essere soprattutto i paesi emergenti o quelli a basso reddito. Infine, è positivo il fatto che al G-20 siedano ora i capi di stato o di governo, perché solo a quel livello è possibile una sintesi politica; i ministri delle finanze non hanno delega sufficiente.
Anche le decisioni del G-20 sono senza infrastruttura giuridica. Poi contano Fondo monetario, Banca mondiale e Wto.
Il G-20 dovrebbe trovare una forma di confluenza nelle istituzioni che ancora oggi costituiscono i pilastri della cooperazione internazionale multilaterale: Fmi, Banca mondiale, Wto e le stesse Nazioni Unite. Sono quanto di meglio ci abbia lasciato - dagli anni 40 - l'esperienza storica del XX secolo. Quando il cancelliere Angela Merkel propone un Consiglio di sicurezza dell'economia esprime proprio l'esigenza di far confluire le decisioni politiche del G-20 in istituzioni dotate di un'infrastruttura giuridica più solida dell'occasionale concorso di volontà che, in una sede di cooperazione volontaria, può sempre venire meno. Com'è noto, gli accordi del G-20 sono reversibili e vanno raggiunti con il benestare di tutti i partecipanti.

Torniamo alle regole. Quanto hanno influito sulla crisi i conflitti d'interessi tra regolatori e regolati, tra controllori e controllati?
Moltissimo. In questo caso le regole o non c'erano o erano troppo blande perché scritte da coloro ai quali si applicavano. Se i modelli interni su cui è basata la valutazione non sono rigorosi e l'autorità pubblica che li deve validare si fida troppo di come sono fatti o non li capisce, allora c'è un problema. Se a loro volta quei modelli sono appoggiati sulla valutazione (rating) di agenzie pagate da coloro stessi che emettono i titoli che esse devono giudicare, allora c'è un problema. Se le regole sui compensi dei manager sono fatte dagli stessi manager o approvate da comitati che non prendono le distanze dai soggetti di cui determinano i compensi, allora c'è un problema. Insomma, così tutto il sistema non ha timone.

Ed è qui che entra il tema dello sguardo corto?
Sì, tutte le anomalie descritte finora sono riconducibili alla tematica dell'accorciamento degli orizzonti temporali: le agenzie di rating invece di guardare avanti guardano al momentaneo umore del mercato; i compensi sono legati ai risultati ottenuti nel breve periodo; le politiche economiche sono agganciate alle scadenze elettorali che obbligano a tenere l'economia sempre in effervescenza. Se ci fosse qualcosa che semplicemente obbligasse, pur usando gli stessi parametri decisionali, a passare dalla lunghezza d'onda trimestrale a quella di uno o due lustri, tutto potrebbe rimanere uguale, ma tutto cambierebbe in meglio.

Oggi appare impossibile.
Me ne rendo ben conto. Eppure una presidenza come quella di Barack Obama è impegnata proprio in questa difficile arte di persuadere una nazione di quanto sia necessario allungare i tempi per uscire dalla crisi e per avere risultati durevoli. I sondaggi per ora lo confortano.
Il voto di domenica sembra dimostrare che in Europa ritrovano forza i gruppi nazionalistici o addirittura anti-europei. C'è il rischio di arroccamenti o di nuovi nazionalismi.
Purtroppo l'arroccamento è già in atto. Se è vero che l'ipocrisia è l'omaggio che il vizio rende alla virtù, il fatto che ne vediamo molta in questi giorni nelle partite che riguardano banche e auto, i due settori finora più colpiti dalla crisi, ci dà la misura del vizio sottostante. Più si moltiplicano le dichiarazioni retoriche sulla cooperazione europea, meno c'è coesione europea.

Dunque un'Europa più piccola?
Credo che l'Europa sia su un crinale. È tirata da due forze opposte: quelle che vogliono aumentare la dose di unione e quelle che puntano alla rinazionalizzazione delle economie e delle politiche. La partita è aperta, anche se ora prevalgono le spinte disgregatrici. Sono convinto che la crisi porterà a un'Europa diversa da com'è ora, perché essa è troppo forte per lo stato attuale di semi-integrazione.

E l'Europa politica?
Quello che si poteva fare per l'unificazione che non fosse politico è stato fatto: ma fare un'Europa politica avrebbe un effetto economico formidabile e certo aiuterebbe anche ad uscire dalla crisi, perché consentirebbe di governare la politica economica in modo congiunto nuovo e unitario. Basterebbe riconoscere in un bilancio comune ciò che già è europeo (alcune infrastrutture, parte dell'energia, parte della difesa). In fin dei conti, il bilancio federale Usa all'inizio del XX secolo, cento anni dopo la nascita della Federazione americana, era pari a circa il 5% del Pil Usa. Bisognerebbe che anche i poteri nazionali accettassero la logica espressa in questi giorni da John Elkann, azionista di maggioranza della Fiat: accettare di diventare più piccoli in una realtà più grande. L'Europa che immagino è esattamente questo.
 

  L'inflazione? Non è il male peggiore

12 Giugno 2009 08:26 MILANO - di Carlo De Benedetti*

*L'articolo pubblicato è il testo dell'intervento che Carlo De Benedetti terrà oggi a Zurigo alla Camera di commercio italiana per la Svizzera

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«Un po' d'inflazione controllata in questa fase sarebbe più che utile». Lo ha detto Jacques Delors qualche settimana fa presentando il suo ultimo libro Investir dans le social, dove emerge un ruolo nuovo dello stato in economia, concentrato soprattutto nel rafforzare quelle che Amartya Sen definirebbe capabilities dell'individuo, sin dall'infanzia. Mi ha colpito la sua insistenza sul tema dell'inflazione come strumento utile ad uscire dalla crisi e sulla necessità di una relazione più stretta, che anch'io da tempo sostengo, tra politiche monetarie ed economiche.
Qualche settimana fa il New York Times citava un cantante country western americano, Merle Hazard, come colui che meglio di chiunque altro ha evidenziato, in questi mesi, il dilemma che abbiamo davanti: «Inflation or deflation - canticchia Merle - tell me if you can: will we become Zimbabwe or will we be Japan?». Esiste davvero questo Merle. Lo sono andato a scovare su YouTube. Basta mettere il suo nome su Google. Un personaggio stralunato, con tanto di cappellone da cowboy, e accompagnato da un certo Bretton Wood. Va avanti per due minuti e mezzo, rivolgendosi a un certo punto anche a John Maynard Keynes: «Dimmi John, i dollari nel mio taschino compreranno di più o di meno il prossimo anno?». Straordinario. Secondo me dietro quel tipo si nasconde un economista raffinato. Perché è proprio intorno a quest'ultima domanda che oggi ci giochiamo l'uscita dalla crisi.

Per alcuni la crisi ha indubbiamente determinato una riduzione del reddito disponibile. Sono coloro che hanno subìto in famiglia licenziamenti o che hanno comunque dovuto affrontare un taglio della retribuzione. Ma per molti altri i salari hanno mantenuto una dinamica assolutamente normale. Anzi, la contrazione in taluni prezzi ha di fatto aumentato il loro potere d'acquisto. Perché allora queste persone non comprano come potrebbero? La risposta è nel gioco cruciale delle aspettative. Per l'appunto in quel dilemma: «Dimmi John, i dollari nel mio taschino compreranno di più o di meno il prossimo anno?». Ebbene, fino a quando l'aspettativa sarà che quei dollari compreranno di più, perché i prezzi caleranno, l'avvitamento della crisi nella deflazione farà peggiorare la situazione giorno dopo giorno. Più le persone rinvieranno gli acquisti, più i prezzi caleranno, più i debiti contratti - soprattutto nell'acquisto delle case - peseranno sui potenziali consumatori.
È una realtà che le autorità monetarie, preoccupate per decenni soprattutto dell'inflazione, non comprendono in tutta la reale portata. Certo, soprattutto in America, Regno Unito, Giappone e Svizzera le banche centrali hanno abbassato i tassi d'interesse a breve vicino allo zero. Ma non c'è ancora quel messaggio chiaro ed esplicito che aiuterebbe a invertire le aspettative: la deflazione - ecco il messaggio da far passare - è il nostro nemico e per combatterlo siamo pronti a quello che gli americani chiamano un reflationary shock. Ce lo insegnano le grandi crisi del passato, e le strategie attuate per il loro superamento. Ci insegnano quanto la deflazione possa essere dannosa e quanto serva uno shock inflazionistico per porre fine alle aspettative deflattive e rilanciare la crescita.

Dal '29 al '33 i prezzi, a causa della deflazione, calarono del 27 per cento. Poi un contributo decisivo per superare la Grande Depressione venne dalla decisione dell'amministrazione Roosevelt di aumentare tra il '33 e il '34 il prezzo dell'oro fino a 35 dollari per oncia. Questa mossa portò a una svalutazione della moneta americana e a un aumento dei prezzi di tutti i generi - in particolare quelli agricoli - che diede una spinta straordinaria per rendere i debiti meno onerosi e far riprendere l'economia. Qualcosa di analogo è avvenuto nel caso della depressione svedese del '92, quando un deprezzamento della moneta mise fine a un anno di pericoloso declino. Al contrario il Giappone, negli anni 90, ha trascinato la sua spirale depressiva anche perché la Banca nipponica, pur portando i tassi a zero, si è mossa con tale prudenza e riluttanza da non invertire le aspettative.

Qualche settimana fa l'economista americano Allan Meltzer, dicendosi preoccupato per l'inflazione, notava che «nessun paese, affrontando enormi disavanzi di bilancio, la rapida crescita dell'offerta monetaria e la prospettiva di una costante svalutazione, ha mai sperimentato la deflazione. Questi fattori - concludeva - sono messaggeri d'inflazione». Il Nobel Paul Krugman gli ha risposto con un semplice grafico sulla "decade perduta" del Giappone, che appunto evidenziava la tendenza deflazionistica in quelle condizioni. Lezioni dalla storia, appunto. Una lezione che dobbiamo saper ascoltare oggi che abbiamo di nuovo davanti quel dilemma: "inflazione o deflazione?".
L'errore compiuto allora dalle autorità monetarie giapponesi, lo ricordo bene, fu denunciato dai maggiori policy makers americani di oggi, a cominciare dal presidente della Fed Ben Bernanke e dal capo del Consiglio economico di Obama, Lawrence Summers. Eppure questi stessi uomini, oggi, non sembrano avere la necessaria determinazione nell'evitare quell'errore, trasmettendo all'economia la scossa inflazionistica che non è rinviabile. Quello shock permetterà di ridurre il peso dei debiti, che le tendenze deflazionistiche tendono invece ad accentuare con conseguenze perverse su tutto il sistema finanziario. E in secondo luogo invertirà il meccanismo delle aspettative dei consumatori, oggi paralizzati nelle loro scelte d'acquisto nella ragionevole attesa d'una ulteriore riduzione dei prezzi.
Capisco che chi, dagli anni 70, si è esercitato nella lotta all'inflazione, oggi abbia difficoltà a prendere le giuste misure a questa nuova realtà. E capisco che, quando si sono conosciuti i disastri dell'inflazione a due cifre, ci sia una grande prudenza nell'usare leve inflattive. Ma davanti allo scenario della deflazione, il rischio d'attivare un processo inflazionistico che possa sfuggire di mano è davvero un piccolo rischio che vale la pena correre.
La Fed e la Bce, perciò, e non solo loro, devono operare con determinazione per uscire dall'incertezza di chi si domanda "deflation or inflation" e assicurare con chiarezza che il prossimo anno il livello dei prezzi sarà ben più alto di quello di quest'anno. Serve una politica - anche della comunicazione - trasparente, attiva e sistematica in questa direzione. Va fissato un target per un livello d'inflazione tra il 2 e il 3% e va annunciato che non si permetterà che il tasso scenda sotto quella soglia.
Solo sapendo che i prezzi saliranno nell'ordine del 2-3% chi oggi è indebitato - soprattutto i proprietari di casa - potrà avere una ragionevole attesa che il peso di quell'onere possa in futuro diminuire (o almeno non aumentare) e nessuno avrà più interesse a rinviare i consumi, per il semplice fatto che l'aspettativa sarà di un prezzo più alto e non più basso. Questa è la priorità. I risparmiatori devono smetterla d'usare - come è stato detto - i propri soldi solo come uno sgabello per sedersi.
So bene che quest'approccio è esattamente quello che temono economisti come Meltzer. Loro credono che questo zelo anti-deflattivo renderà poi impossibile tenere sotto controllo l'inflazione. Ma, come ha osservato l'Economist, l'indicazione che ci viene dalle crisi del Novecento è che è più facile tenere sotto controllo l'inflazione che la deflazione. E comunque la prima fa meno danni della seconda. Non faremo la fine né del Giappone né dello Zimbabwe. Non la faremo perché il secolo scorso ci ha insegnato come fronteggiare la deflazione e perché quello stesso secolo ci ha insegnato come tenere sotto controllo l'inflazione. Il passato è la nostra salvezza. L'importante è saperne ascoltare la lezione.
 

  La minaccia inflazione? Una pura invenzione

15 Giugno 2009 04:49 NEW YORK - di WSI

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Inflazione? Dimenticatevi questa parola. Con i segnali di recessione che sono ormai alle spalle e i prestiti concessi al governo che sembrano non avere piu' fine, i falchi dell'inflazione hanno iniziato a circolare sui cieli dei mercati.
Ma alla fine resteranno solo a guardare, stando al parere degli analisti piu' scettici riguardo alle ipotesi che dipingono uno scenario dominato dall'inflazione.
"Penso che le paure legate all'inflazione siano completamente sproporzionate", sostiene l'economista David Jones di DMJ Advisors. "L'inflazione restera' su livelli piu' bassi delle attese ancora per un po' di tempo", dice Ram Bhagavatula, managing director del fondo hedge Combinatorics Capital, secondo quanto riportato da sito della Cnbc.
A differenza dei precedenti periodi di ripresa economica, in questo caso l'inflazione difficilmente fara' sentire i suoi aguzzi. Passeranno degli anni prima che torni a rappresentare una minaccia legittima per l'economia.

Perche'? Ecco la risposta degli economisti. "Penso che la debolezza della domanda sia il fattore principale nell'equazione", dice Chris Rupkey, economista della Banca di Tokyo-Mitsubishi.
Ma Rupkey non e' il solo a pensarla in questo modo. "La domanda restera' debole perche' i consumatori preferiscono risparmiare anzi che lasciarsi andare a spese folli. E' la prima volta in 25 anni che succede", osserva Gary Schilling, che gestisce la sua propria societa' di consulenza.
Da mesi le spese al consumo, segnalano sempre gli economisti, sono in calo nonostante il reddito a loro disposizione stia iniziando ad aumentare, in parte grazie al piano di tagli fiscali varato dall'amministrazione Obama.
"E' stupido preoccuparsi dell'inflazione quando siamo ancora alle prese con questioni critiche, la piu' grave delle quali riguarda la perdita di benessere delle famiglie", aggiunge Bhagavatula.

Anche i dati demografici giocheranno un ruolo importante, perche', sottolinea Maria Fiorini Ramirez della societa' di consulenza MFR, la generazione del Baby Boom sta iniziando a invecchiare. "Di solito quando le persone vanno in pensione tendono a spendere meno".

Ma non e' il solo fattore che continuera' a compromettere le spese al consumo. Per la prima volta da decenni, infatti, alcune aziende hanno iniziato a tagliare gli stipendi.
"Gli stipendi rappresentano il 70% dei costi di produzione", afferma Jones, sottolineando che questo limitera', se non ostacolera' completamente, un incremento dei prezzi a livello di produttori, anche se le societa' sono spesso tentate dal non curarsi del rincaro delle materie prime.

Schilling ha inoltre segnalato un eccesso di scorte. Questo perche' "i produttori si sono trovati impreparati" quando nell'autunno dello scorso anno l'economia ha iniziato la sua caduta libera dopo il collasso di Lehman Brothers.
Fatte tutte queste considerazioni, Schilling e' tra quegli economisti che ritengono "molto piu' probabile" che si verifichi una deflazione piuttosto che un'inflazione.

 

  Economie drogate. E il G8 inietta altra liquidità

17 Giugno 2009 14:13 LUGANO - di Alfonso Tuor

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«Il peggio è passato, ma l’economia mondiale non ha ancora raggiunto il punto in cui si possa dire di avere una ripresa in corso». Questo è il messaggio principale del vertice del G8 tenutosi a Lecce. Gli otto Grandi riconoscono in sostanza che la situazione rimane molto incerta e che i segnali di stabilizzazione non possono essere ancora letti come l’avvio di un rilancio dell’attività economica.
Per questo motivo non verranno cambiate le politiche di stimolo monetarie e fiscali adottate dai diversi Paesi, poiché, come ha dichiarato il direttore del Fondo monetario internazionale, «prima si deve uscire dalla crisi». La soddisfazione per essere riusciti a ridurne la pericolosità è stata mitigata dalle divergenze tra i Grandi sui problemi che si stagliano all’orizzonte.

Essi sono essenzialmente due: i modi e i tempi di correzione delle misure eccezionali di politica monetaria e fiscale adottate per affrontare l’emergenza e le nuove regolamentazioni del sistema finanziario per evitare il ripetersi dei comportamenti che hanno prodotto la crisi attuale.
Non si tratta di questioni di poco conto. Infatti oggi l’economia mondiale appare simile a quella di un paziente in camera di rianimazione, che non ha dato ancora alcun segnale chiaro di poter fare a meno delle cure speciali. Nel frattempo queste cure eccezionali hanno però cominciato a produrre effetti negativi.
Infatti, il forte aumento dei disavanzi pubblici ha fatto risalire i tassi di interesse e l’enorme quantità di nuova moneta stampata, soprattutto dalla Banca centrale americana, non sta solo facendo crescere le aspettative di un ritorno dell’inflazione, ma sta anche producendo effetti perversi come il ritorno di quel genere di speculazione finanziaria che è stato all’origine dell’attuale crisi.
Infatti la liquidità iniettata nel sistema, come ha denunciato a Lecce il ministro italiano Giulio Tremonti, «invece di andare a finanziare l’economia reale, ha fatto tornare la speculazione finanziaria». La denuncia di Giulio Tremonti è condivisibile: sui mercati finanziari si stanno producendo fenomeni, come il forte rialzo delle materie prime e il ritorno in auge di forme di finanziamento caratteristiche del periodo della bolla del credito, che fanno ritenere che i segnali di miglioramento economico siano solo il frutto delle enormi quantità di liquidità iniettata nel sistema finanziario e non di un reale miglioramento della situazione.

E un’economia drogata non può vivere senza droga. D’altro canto, vi sono limiti anche alla concessione di nuova droga che vengono dagli avvertimenti sempre più pressanti rivolti agli Stati Uniti da molti Paesi. I primi ad essersi preoccupati per la politica di Washington sono stati i cinesi che temono di dover subire perdite negli enormi investimenti in titoli statali americani attraverso cui finanziano il debito estero degli Stati Uniti.
Timori analoghi sono stati espressi anche dalla Germania. Il cancelliere tedesco, Angela Merkel, ha infatti ammonito la Banca centrale europea a non seguire la politica monetaria americana, poiché l’impressionante ricorso della Federal Reserve alla stampa di nuova moneta potrebbe condurre ad alti tassi di inflazione e ad una forte svalutazione del dollaro. Insomma cresce la preoccupazione sui possibili effetti perversi delle scelte americane e implicitamente si pone sul tappeto la questione di una riforma del sistema monetario che non ruoti più attorno a un dollaro americano espressione di un Paese in crisi economica e fortemente indebitato.

Per questi motivi la definizione di una strategia per correggere queste politiche di emergenza sta diventando una questione di primaria importanza sia a livello di politica internazionale sia per milioni di persone che temono che uno sbocco inflazionistico della crisi possa falcidiare i loro risparmi.
Questa problematica è quindi strettamente connessa con quella delle nuove regolamentazioni del sistema finanziario. Sebbene i ministri delle Finanze e dell’Economia del G8 vogliano tenerle separate, la crisi e paradossalmente ancor più le successive politiche di emergenza hanno messo in luce che non basterà il cambiamento di qualche regola, come sperano gli americani, ma che è necessaria una rifondazione dell’intero sistema monetario e finanziario, oggi costruito attorno al ruolo egemone del dollaro.
Occorre una nuova Bretton Woods, come sosteneva alcuni mesi fa anche il ministro Tremonti. Questa tesi, avanzata inizialmente dalla Cina, è già stata abbracciata dalla Russia e da molti Paesi del Sud-Est asiatico, ma non ancora dagli otto Grandi, i quali a Lecce hanno dovuto però ammettere i limiti del loro potere sostenendo che stanno preparando delle proposte di regolamentazione dei mercati finanziari che saranno sottoposte al G20 in programma negli Stati Uniti in settembre.
 

  Più stato? No, sia solo un partner

17 Giugno 2009 09:06 MILANO - di Mario Margiocco

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«La stagione di Milton Friedman sta finendo», diceva tre anni fa Mordecai Kurz, 74 anni, da oltre 40 professore di economia a Stanford, San Francisco, l'università che del pensiero neoliberista friedmaniano è stata con Chicago una delle roccaforti. «Addio Milton Friedman - dice ora Kurz -. Partita chiusa. Incomincia una nuova era di responsabilità per lo Stato, ma deve essere precisa e limitata: regolare bene alcuni mercati che non possono essere affidati... al mercato: banche e assicurazioni».

Kurz è fra i maggiori esperti dell'economia dell'incertezza, autore di studi importanti sui nodi cruciali del sistema pensionistico americano. È stato con il Nobel Kenneth Arrow autore di un libro famoso fra gli economisti, Public investment. The Rate of Return and Optimal fiscal policy, (1970), sul rapporto tra rischi pubblici e rischi privati. Si tratta di un tema centrale nel dibattito in corso su come uscire dalla Grande Recessione del 2008-2009 e sulle nuove regole finanziarie. Sopravviverà il mondo dei derivati? Sì, deve, ma saranno attentamente regolati, costeranno di più e ve ne saranno di meno. E resisteranno i cds, credit default swaps, causa forse dei disastri peggiori, assicurazioni vendute a ruota libera, senza collaterale? No, così come gestiti finora devono sparire.
Nei giorni scorsi George Soros ha avanzato l'ipotesi di mettere i cds, potenzialmente i più pericolosi fra i prodotti della finanza innovativa, fuori legge. Si tratta infatti di una forma d'assicurazione finanziaria che, se non regolata con chiarezza, è potenzialmente esplosiva. E lo diventa quando assume una logica autoreferenziale, sempre più lontana dal sottostante al quale è collegata, e si trasforma da assicurazione sulla solvibilità di un bond o di un qualsiasi prodotto finanziario in una scommessa.

Kurz non è altrettanto drastico, ma ha ben presente sia l'utilità dei cds, sia la loro pericolosità potenziale. E indica alcune soluzioni. Ormai le grandi linee delle nuove regole finanziarie sono state messe a punto e nel corso dell'estate sia gli Stati Uniti che l'Europa annunceranno piani precisi, da coordinare definitivamente nel corso del G-20 di Pittsburgh, a settembre. Le posizioni non sono del tutto in linea, per ora, con Washington, Wall Street, Londra, più sensibili ai desiderata dei mercati e dei grandi player che la crisi ha lasciato con sempre meno concorrenti sul mercato, e l'Europa più interessata a regole incisive. Ma il livello d'una classe dirigente si valuta anche dall'accortezza e dal coraggio con cui salva da un lato la libertà dei mercati, ma neutralizza dall'altro il più possibile i rischi di un mercato che, il 2008 insegna, trova nelle logiche dell'autoregolamentazione chiari limiti.

Kurz era recentemente a Milano per una serie di lezioni e una conferenza all'Università Cattolica.

Come saranno i mercati dopo il 2007-2008?
Liberi. Ma c'è un ritorno generazionale a principi che sembravano superati. E viene cassata l'idea che lo stato non è mai la soluzione, ma il problema, l'idea del tandem Friedman-Reagan. Ora, vi sono due mercati che non possono funzionare nella libertà e per essi lo Stato è un indispensabile partner. Si tratta del credito e delle assicurazioni. Consideriamo o no immorale che uno possa ottenere un milione di dollari dalla banca per poi giocarseli alla roulette? È normale o no chiedere garanzie? Le garanzie si chiamano collaterale, oltre che fiducia generica. Quindi occorrono regole chiare, e controllate, su come si deve fare credito.

E le assicurazioni?
Le assicurazioni hanno un senso se chi vende il servizio è credibile come riserve, come suo collaterale, nella fornitura effettive del servizio, se il caso si verifica. Ora i cds, che hanno messo in ginocchio Aig, erano, e sono, una vendita di assicurazioni, su tutto, senza però, come si è visto, l'effettiva capacità di onorare l'impegno. Si è arrivati così a un monte cds complessivo di 2.300 miliardi nozionali. Calcolando un tasso di default pari allo 0,5% del totale, la capacità di far fronte restava. Ma con un tasso eccezionalmente pesante del 7% restava solo la bancarotta, o lo stato.

Lei quindi è per abolire i cds?
No, sono per impedire a qualsiasi istituzione di vendere cds in contratti privati come faceva Aig da Londra, perché per loro natura convogliano le perdite su un unico punto, come un imbuto, non le distribuiscono. Quindi i cds possono continuare a esistere, ma emessi, venduti e trattati in un mercato regolato, alla luce del sole, dove sia quantificabile subito il livello di rischio che si accumula.

Come giudica la risposta di Washington alla crisi?
Nel complesso bene. Bernanke soprattutto è stato di un coraggio e di una temerarietà eccezionali. Direi che ha salvato la situazione. E posto le basi di una ripresa che credo sia piuttosto vicina. Anche il team Obama sta facendo bene, ma vedo qualche rischio.

Dove?
Nella gestione della crisi dell'auto, ad esempio, credo non sia la cosa migliore per il presidente decidere se cacciare o no il numero uno di General Motors. Sarebbe meglio affidarsi alle collaudate regole dell'amministrazione controllata e della bancarotta. C'è il rischio di politicizzare il processo regolatorio, procedendo così. E poi affidare la gestione di una grande impresa, anche temporaneamente, a un comitato di burocrati non mi piace. Ma occorre dare atto che stanno affrontando una situazione eccezionale, che può richiedere a volte mezzi eccezionali. E i mezzi eccezionali nel caso della crisi di Detroit sono stati adottati. Se i risultati saranno buoni giustificheranno il metodo, in un certo senso.

Che cosa occorre fare ora?
Regolare tre mercati: credito, assicurazioni, derivati. È un problema che Keynes non si è mai posto. Keynes pensava alla spesa pubblica. I principi chiave sono due: assicurare i depositanti, valutare la solvibilità di quelli che ricevono credito. E poi disinnescare tutti i possibili raggiri, ad esempio la massa di mortgage backed securities, che le grandi banche tenevano sotto l'ala della holding, per non farsi controllare.

E l'investment banking di Wall Street?
È finito, così come l'abbiamo avuto per molto tempo. Quel business consiste nell'abilità di usare la propria credibilità nell'intermediazione del capitale tra acquirenti e venditori. Ma così facendo si crea anche credito, e le cose non saranno più come prima. Servono regole. C'è, come per tutti i derivati, la necessità sociale di limitare il rischio. Il governo non è né il problema né la soluzione. È un partner, che non deve strafare. Educare e non manipolare.

E chi pagherà questi anni di... spensieratezza?
Tutti, il mio stipendio e il suo, la mia pensione e la sua, l'America, l'Europa, il mondo.